(Abordamos la segunda parte de la serie iniciada ayer acerca de la operación entre Liberty y Prisa, que culminaremos mañana con la tercera y última parte. Hoy trataremos de responder a la pregunta: ¿tiene sentido la operación? O, mejor dicho, ¿cabía otra alternativa?)

El 25 de febrero de este año Liberty Adquisition Holdings Corp. difundía una escueta nota de prensa en la que advertía de que se encontraba en conversaciones con el grupo mediático español Promotora de Informaciones, S.A., si bien aclaraba que “ni existía un acuerdo definitivo, ni podía asegurar que se produciría en el futuro”. La noticia coincidía con la publicación de los resultados anuales de la SPAC y cerraba unas semanas de intensa rumorología en la que el nombre de Liberty circulaba de boca en boca por el todo Madrid sin que nadie fuera capaz de ponerle el cascabel al gato. Y es que, ¿quién se iba a imaginar que la tabla de salvación de Prisa sería una carcasa vacía obligada a invertir de forma perentoria los fondos de sus clientes para no verse abocada a una segura desaparición? Probablemente nadie. Si don Jesús de Polanco levantara la cabeza…

La firma de “capital riesgo” estadounidense no dio nuevas señales de vida hasta una semana más tarde, en concreto el 5 de marzo, para vender, a través de una nota de prensa conjunta, las bondades de la operación que permitiría a ambas compañías cumplir con sus objetivos. Liberty lograba colocar el efectivo de sus accionistas poco antes del plazo previsto para hacerlo mientras que Prisa se hacía con la liquidez de la firma estadounidense, su único objetivo real, lo que le permitiría sanear su situación financiera y abordar nuevas oportunidades de crecimiento que su recién estrenado socio fijaba en Latinoamérica y en el ámbito digital, con especial mención a Digital Plus (¡!). Ambas reconocían la condicionalidad de la propuesta, sujeta no sólo a la aprobación de sus respectivas Juntas sino también a la de los acreedores de la compañía de medios. Toda una novedad ya que, hasta ahora, en las sucesivas desinversiones efectuadas por Prisa se había primado a los segundos frente a unos minoritarios cuya opinión parecía importar poco o nada al equipo gestor.

Tres días más tarde, el 8 de marzo, se conocían los detalles de una operación, cuando menos, compleja, que persigue solventar las limitaciones de Liberty a las que hacíamos referencia ayer. No es de extrañar, tras la anterior experiencia con IBN, que varios analistas volvieran a enarcar las cejas. Y es que ya entonces, verano de 2009, algunos advertimos que se quedaría en agua de borrajas pese a las alharacas informativas que entonces nos regalara, como hoy, el equipo directivo de la multinacional española. Aquella iniciativa carecía de sentido como… ¿ésta? Puede que sí, pero una cosa queda clara de la lectura de sus términos: probablemente era y es la única transacción posible en términos de riesgo-beneficio económico y de imagen para Prisa. La necesidad, bien es sabido, agudiza el ingenio.

¿Por qué? Veamos la argumentación a partir de la presentación remitida a la SEC por ambas partes.

1. El objetivo del acuerdo no es operativo, como prueba el hecho de que la presencia futura de Liberty en el consejo de Prisa se limita a un representante pese a contar con un porcentaje cercano al 50% del capital en el peor de los casos. Además, y en contra de sus estatutos, la instrumental (¿cómo llamarla de otro modo?) transige con una limitación de sus derechos de voto al 30%, cláusula no modificada hasta ahora y que puede poner en riesgo el acuerdo.
2. Su finalidad para Prisa es meramente financiera, hacerse con los 900 millones de dólares en poder de la SPAC, sanear su balance y cambiar el foco de las prioridades hacia la gestión del negocio. Intercambio de dilución por liquidez con mantenimiento del control en los términos actuales (de hecho, hay mecanismos de ajuste para el caso de que la participación de los Polanco-Pérez y demás socios sindicados pueda situarse por debajo del 30% en un momento dado, una medida que persigue la equiparación formal de los derechos de voto más allá del control de los órganos de gobierno).
3. La alternativa, una macroampliación de capital, era inviable. El importe a ofertar y el descuento a ofrecer amenazaban con colapsar la cotización del valor, sin que estuviera, ni mucho menos, garantizado el éxito de la colocación dadas las incertidumbres que pesan sobre la firma. Si viniera, como es más que probable, acompañada de la renuncia a participar de los accionistas principales, como en el caso actual, se dificultaría aún más el final feliz para una aventura de este tipo. Quedaba, por tanto, descartada dicha alternativa. Y los bancos achuchaban.
4. ¿Por qué no incorporar, entonces, un socio industrial o financiero? Muy sencillo. Tal opción suponía, en el primero de los casos, ceder parte o toda la gestión del negocio, algo que resulta tolerable en filiales como Cuatro pero impensable para el conjunto de la compañía, a tenor de lo que ha sido y lo que pretende seguir siendo en el ámbito hispanoamericano. En cuanto a la incorporación de un sponsor financiero, aparte de enfrentarse a la misma dificultad, la experiencia de la entrada de Carlos Slim en el NYT pone de manifiesto lo oneroso de las condiciones necesarias para atraer a un inversor al sector en el momento actual (exactamente un 14% de interés anual o el doble de lo ofrecido por Prisa a los accionistas de Liberty). 
5. De ahí que decida comprar Liberty mediante un intercambio de papelitos que más que dobla el número de títulos en circulación (212 millones más 49 de convertibles contra 219 en la actualidad, dilución cercana al 50% antes de la conversión) y limita el desembolso de efectivo a 1,04 dólares por cada warrant de Liberty. 58,5 millones de euros en efectivo a cambio de 660 que serán financiados, casi en su totalidad, por los 45 que pretende ingresar de una ampliación dirigida exclusivamente a los minoritarios, que vuelven a ser los grandes sacrificados. Si es que estos acuden, que está por ver.
6. Para ello, valora la acción de Prisa a 3,518 euros, un nivel cercano a la media de 50 sesiones del grupo mediático a 25 de febrero. Una cifra muy alejada de la que tendría que ofrecer en una colocación en mercado. Dicho precio permite justificar ante los socios de Liberty la operación, toda vez que recibirán el equivalente a 12,08 dólares por unas acciones por las desembolsaron 10 y actualmente cotizan alrededor de 9,90. Un tema este de la valoración que abordaremos oportunamente el jueves.

Por último, vanitas, vanitatis et omnia vanitas, a las ventajas derivadas del aparentemente único acuerdo posible se añadían el cumplimiento de dos objetivos a mayor gloria del cerebro de la misma, Juan Luis Cebrián.

1. Su blindaje dentro de la estructura de la nueva entidad fusionada, al convertir su no permanencia durante tres años en el seno de la misma en condición resolutoria del contrato, tal y como se puede ver en la página 7 del último borrador publicado. ¿Imposición propia o condición ajena?
2. Cumplir con su sueño americano de cotizar en el Nasdaq, cosa que hará a través de la formalización como ADS de las nuevas acciones emitidas. No en vano, el 9 de marzo, la doble página central de El País, versa sobre la necesidad de educar financieramente a los jóvenes españoles, siendo el primer vocablo a aprender, titular de la pieza, la N con la A Nasdaq. Qué coincidencia.

Sin embargo, la reacción en la cotización de ambas compañías no ha podido ser más decepcionante. Liberty apenas se ha apreciado un 2% desde que se filtrara la operación, sin que se haya producido arbitraje alguno con la española, pese al potencial recorrido alcista del 20% desde los precios actuales. Prisa se ha hundido hasta situarse en los 2,80 euros por acción a cierre del ayer. Un desplome cercano al 20% desde que se filtrara la transacción, lo que pone en tela de juicio –cada día que pasa- su viabilidad. ¿Qué está pasando? La respuesta mañana, en la tercera y última parte de la serie.

Más en http://twitter.com/albertoartero o en la cuenta de Alberto Artero en Facebook.

22.  juan azaceta17/03/2010, 20:24 h.

¿Es que no se puede explicar este caso en menos de tres interminables artículos?

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21.  pedrojmar17/03/2010, 19:59 h.

#20 Estimado palíndromo:
Todos pasamos previamente un tiempo tanteando este medio para decidirnos finalmente aportar nuestro granito de arena con mayor o menor acierto.
El respetarnos unos a otros es lo que más me ha gustado de este digital, con diferencia en años luz a otros medios. Hay que ir tanteando a las personas hasta que podamos tener la certeza que nuestras ironías no vayan a dañar sensibilidades.
Y como dice gekko: usted me respeta y yo le respeto. Así de sencillo.
De todas formas bienvenido al club. Y que sus aportaciones nos llene de sabiduría, ya científica, ya humanística, que aquí cabe todo.
A veces no es fácil incluso hacer un chiste, imagínese un comentario lleno de referencias y conocimientos. Pero a buen seguro que los encontrará en foreros de primer orden que aquí los hay.
No me cuento entre ellos, ni me produce sonrojo equivocarme muchas veces; errando se aprende mucho. Saludos

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20.  palindromo17/03/2010, 19:18 h.

#18 Otra matización: no soy nuevo en el foro. Lo que pasa es que escribo poco, que es distinto. No soy PJCM ni el dels 1001 pseudonims en sus diferentes versiones, ni quiero. Prefiero leer a escribir, por regla general. Y estoy seguro de que muchos otros foreros me agradecen la preferencia.

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19.  palindromo17/03/2010, 19:15 h.

#18 Creo que no has sabido coger mi ironía [seguramente porque me he explicado mal].
Llevo mucho tiempo siguiéndote en el foro. Y me encantan siempre -o casi siempre- tus comentarios.
Hoy sin ir más lejos.
Y fíjese que no sólo a mi, sino al resto de foreros que han escrito algún comentario. La gran mayoría de comentarios van dirigidos a usted y no a McCoy.
Será que nos estamos esperando al 'desenlace' de la serie, para mañana.
Será, ¿verdad?
Tenga buenas tardes y mejores noches. Montado en moto o sin ella.

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18.  pedrojmar17/03/2010, 18:57 h.

#17 Estimado palíndromo:
Usted que no sólo es nuevo en el foro, sino que incluso es igual de derecha que de izquierda o todo lo contrario, quizás no aprecie los comentarios sin malicia pero maliciosos que algunos de los que llevamos cierto tiempo arrojamos a la arena de este medio, buscando más la complicidad de gente amena y entretenida para llevar los sinsabores de la vida con más alegrías que a las que usted parece faltarles.
Como algunos de los que por aquí beben del conocimiento de articulistas y foreros capacitados, que los hay, no estoy interesado en obtener ningún ingreso extra de este medio, ni de intentar llamar la atención de los dirigentes del digital para que a un medio analfabeto como yo, tengan necesidad de contratar para alegrarles la vida con mis impertinencias al resto de los foreros. Para eso ya tenemos a muchos políticos de todo el arco parlamentario que con menos conocimientos que los míos han llegado a detentar puestos de responsabilidad sin arrugárseles el bigote o la ceja a la hora de jurar o prometer el cargo, sin perder la cara de vergüenza ante su total ignorancia e incompetencia. Que dios le de salud para soportarlos.

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