Ha pasado desapercibido en la vorágine futbolera de las últimas 48 horas, ilusión que no se debe quedar en mera evasión como apuntábamos en nuestro post de ayer, una más que interesante Lex Column del Financial Times sobre la temporada de publicación de resultados en Estados Unidos que, como es tradición, se inició ayer con los datos de Alcoa. El martes le seguirá Intel, el jueves JP Morgan y el viernes Bank of America, General Electric y Citigroup por lo que, al final de la semana, tendremos una buena orientación de por dónde van a ir los tiros de los beneficios en aquel país. Algo importante ya que normalmente los rebotes de la bolsa USA han venido de la mano de los datos empresariales, capaces de cegar con su brillo la incierta realidad macro.

Por encima de las previsiones de los bancos de inversión, los analistas del diario financiero británico se centran en los errores más habituales que se suelen cometer a la hora de interpretar las cifras ofrecidas por las compañías. Como la atención mediática está justificadamente donde está, parece oportuno llenar hoy Valor Añadido de esas pautas con el fin de que las puedan conservar y reflexionar cuando consideren oportuno. No tienen desperdicio pues desmontar tópicos similares a ese “los pisos nunca bajan de precio” que alimentó la burbuja inmobiliaria de nuestro país durante tantos años. Algunas son discutibles en su simplicidad, por supuesto, entre otras cosas porque cierran puertas y ofrecen pocas alternativas. Dicho esto, son un buen ejercicio de provocación que no me resisto a compartir con ustedes.

Con ellas, algunas agrupadas, les dejo (comentarios propios en cursiva):

• Cíñanse a los números y olvídese de las presentaciones. Como decía un famoso ex directivo de la Telefónica de la época de Juan Villalonga, no hay nada que un Power Point no pueda justificar…
• No importa si las cifras baten o no estimados del mercado. De acuerdo con McKinsey en los últimos 25 años el consenso siempre ha estado por encima de la realidad. Presten atención, sin embargo, a los cambios de metodología. Un punto que hace referencia al sesgo sistemático al alza de aquellos que tienen por oficio la cobertura de sociedades cotizadas. Aunque las sorpresas positivas o negativas pueden provocar reacciones a corto plazo es la consistencia en el tiempo lo que determina la bondad o miseria de una inversión.
• De hecho, y esto hace los puntos 3 a 5 del decálogo de Lex, importa más el balance que la cuenta de resultados ya que, mientras la segunda es fácilmente manipulable de arriba abajo y está condicionada por la evolución a corto de la compañía, es en el primero en el que se esconden las grandes tendencias que pueden afectar a su futuro: evolución del activo fijo y circulante; tesorería y financiación; recursos propios. Cuando estudiábamos contabilidad siempre se decía que el balance era la foto fija de la empresa en un momento dado. Aunque es verdad que su evolución está ligada, al menos contablemente, a la de la cuenta de resultados, no es menos cierto que es quien da una verdadera visión de la situación real de la firma objeto de análisis. Olvidarse, por tanto, del balance a la hora de contextualizar los datos es, cuando menos, aventurado. Los stress tests bancarios son buena prueba de su importancia.
• Desde ese punto de vista, el PER carece de valor predictivo. Y es que si asumimos el apartado anterior como válido es evidente que la ratio queda invalida por el lado del denominador, algo asumido desde hace tiempo por la teoría financiera moderna. De hecho han triunfado los multiplicadores que ligan elementos de los dos principales componentes, junto con la Memoria, de las Cuentas Anuales como el EV/Ebitda por poner el ejemplo más usado. A partir de ahí, el texto entra en la contradicción de invalidar también los criterios que tienen como referencia el Valor en Libros o Book Value en su punto 8. No cuadra.
• Y el dividendo no es determinante a la hora de determinar el mayor o menor valor de una firma. Una boutade porque todo el mundo sabe que el dividend yield es usado como criterio de inversión y de un modo ya muy residual como instrumento de valoración. Por qué, porque lo importante no es lo que la empresa paga sino cómo genera lo que paga, esto es: si es consecuencia del negocio ordinario; si se debe a la ausencia de proyectos de inversión que pueden condenar su futuro; si es por acumulación de recursos hasta la ineficiencia; si se debe a que se ha apalancado para pagarlo o se trata de una estrategia defensiva suicida… Un elemento de reflexión muy interesante del que normalmente se prescinde. Hay que poner este punto con el irónico apartado 10 de la Lex Column que afirma que son pocas los gestores a los que realmente les importan sus accionistas.
• El ROE o retorno sobre recursos propios siempre revierte a la media. Otra afirmación discutible que sólo es aplicable a un negocio que se mantiene en un estándar durante toda su vida pero no cuando ha vivido, por ejemplo, una evolución que permite multiplicar el negocio con la misma o menor aportación de dinero de los socios (una transformación tecnológica, por poner un ejemplo). Es verdad que puede que se trate de excepciones puntuales pero el hecho de que existan invalidan la generalización. Sí se cumple en negocios como el bancario donde los excesos, desgraciadamente, los terminamos pagando todos ya que se derivan, precisamente, de la gestión del balance.