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La primera vez que oí hablar del término IOU, derechos especiales de giro, referido al ámbito de las divisas fue en un artículo publicado el pasado 25 de enero en Financial Times por los profesores Goodhart y Tsomocos, titulado The Californian solution for the Club Med. En él, los autores, tras recordar el difícil marco fiscal y de competitividad al que se enfrentan los países del Sur de Europa, y la falta de alternativas para alterarlo de modo ordenado y sin que se produzca una brecha social, concluían que la única solución factible a sus problemas pasa por acudir al viejo recurso de la devaluación competitiva del tipo de cambio. Como tal posibilidad es impensable dentro del euro, y la salida de estas naciones del mismo traería más inconvenientes que ventajas, la única alternativa posible consiste en hacer la depreciación dentro de la moneda única. ¿Cómo? A través de la creación temporal de una suerte de Obligaciones de Pago o IOUs para las transacciones interiores, similares a las usadas en Estados Unidos por las administraciones locales, a una relación de intercambio sustancialmente por debajo de la paridad actualmente en vigor.

De este modo, proseguían, todos los pagos entre residentes en Portugal, por poner un ejemplo, incluidos los salarios y los intereses bancarios, serían realizados en esta nueva divisa que afectaría igualmente a los créditos y depósitos de sus ciudadanos en la banca local. Quedaría únicamente excluido el abono de impuestos al Estado. Por su parte, cualquiera transacción financiera con no residentes, como las derivadas del turismo, seguirían materializándose en euros. Con ello, se lograría restaurar paulatinamente las finanzas públicas (que cobran en euros y pagan en IOUs) y el déficit exterior pues se vende en euros y se produce en la nueva y devaluada moneda. Una explicación simplista con muchos matices, lo sé, pero básicamente es así. Me pareció, he de reconocerlo, una idea peregrina, de difícil implantación y sujeta a enorme picaresca y terrible arbitraje, si nos atenemos a lo ocurrido a los largo de la Historia. Quedó en algún cajón de la memoria.

Sin embargo, el amigo Roubini ha vuelto con la idea reformulada debajo del brazo esta semana en una propuesta que tiene mayor sentido. Bueno, él directamente no, sino dos articulistas que publican bajo el paraguas de su Roubini Global Economics, antes conocido como RGE Monitor. En efecto: Michael Arghyrou y John Tsoukalas (no me pidan, por favor, que memorice sus nombres) rescatan esta posibilidad como opción final si cualesquiera otros intentos de restaurar la Unión y evitar la división entre Norte y Sur finalmente fracasan. Su tesis, de último recurso como insisten en recalcar, parte de un hecho innegable: la Eurozona no es una zona monetaria óptima, ni mucho menos, como prueba el hecho de que, desde su implantación en 1999, los países periféricos no sólo no han convergido con la Europa Central sino que se han distanciado aún más, probablemente debido a la falsa sensación de seguridad que les ha dado la pertenencia a un entorno supranacional y que ha impedido que acometieran las reformas estructurales necesarias, con las consecuencias a las que hemos hecho referencia al inicio de este post.

El documento, de imprescindible lectura por los múltiples matices que incluye en la descripción de la actual situación y sus posibles soluciones (ver especialmente el excepcional resumen que suponen los párrafos tercero y cuarto), se centra a partir de ahí en la imposibilidad de que estas naciones puedan hacer frente a sus deudas a través de los mecanismos tradicionales. No se prevé un aumento de producción a corto plazo mientras que el recorte salarial y de precios propugnado por los expertos podría abocarles a una severa depresión. And then? Pues vuelta la burra al trigo: la solución monetaria. En este caso su estructura es sustancialmente distinta y pasa por la creación de una dualidad monetaria en toda la Unión, con los países core manteniendo el actual euro y el resto adoptando una divisa devaluada de forma temporal, salvo para sus obligaciones de pago (créditos y bonos) que se abonarían al tipo de cambio fuerte. ¿Cuánto? El tiempo necesario para corregir la ampliación de competitividad entre ambas regiones en la última década. En este caso, ambas monedas estarían controladas por el BCE y el salto de una a otra se produciría no sólo en términos de convergencia nominal sino también de balanza de pagos.

Para los autores, se matarían de este modo cuatro pájaros de un tiro. Uno, preservar la credibilidad de la UEM. Dos, evitar una quiebra con las negativas implicaciones que eso supondría. Estos elementos benefician a todos pero especialmente a las naciones más fuertes de la Eurozona. Por otra parte, y en tercer lugar, se evitarían las tensiones internas derivadas de cualquier rescate que se pudiera adoptar de unos países hacia otros y, por último, permitiría abordar reformas estructurales sin los inconvenientes derivados de una excesiva presión. Adicionalmente facilitaría una vía más suave de entrada en la moneda única de los nuevos socios. En definitiva, una devaluación concertada que permitiera, por la vía de la mayor competitividad, aumentar la actividad hasta el punto de corregir los desequilibrios presupuestarios y exteriores y repagar las deudas. Pena que el hombre sea el único animal que tropieza dos veces con la misma piedra, que si no…

Es innegable que la evolución de la anunciada crisis de las finanzas de algunas naciones exige soluciones imaginativas. Con relación a Europa, la Unión tiene una oportunidad única para corregir los errores que han condicionado su viabilidad desde el inicio. Y que ahora se han puesto de manifiesto. Algo que pasa por una cierta cesión de soberanía por lo que al control de las cuentas públicas se refiere, por una parte, y la adecuación de la moneda única a la realidad estructural de cada uno de sus miembros por otra. Desde ese punto de vista, esta alternativa puede ser razonable. Con un pero: durante el periodo de transición, la adecuación ha de ser, a partir de las nuevas emisiones de deuda,  del euro fuerte al débil y no al revés de manera que la nueva paridad quede establecida como la definitiva a futuro. Pensar que determinados problemas estructurales, y propios de la idiosincrasia de determinados miembros, se va a corregir de forma rápida es de un optimista que mata. De este modo se evitaría la recurrencia de los problemas a futuro. ¿Qué supone un menor peso de las naciones afectadas dentro de la Unión? Pues claro. ¿No es eso de lo que estamos hablando? De que cada uno asuma el papel real que en esta entelequia le corresponde. Pues nada, dicho queda.

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