Fue Argentaria quien en 1999 lanzó al mercado institucional las primeras cédulas hipotecarias. Y hoy, casi 12 años después, este producto tan nuestro, tan español… tan retail sigue sin ser comprendido por los inversores institucionales extranjeros lo que, sin duda, está dificultando la colocación en el mercado de uno de los principales vehículos de financiación de la banca española en los últimos años.
 
Esos inversores internacionales, ahora remisos a colocar su dinero en las emisiones de cédulas españolas, no tienen las mismas dudas a la hora de invertir en los pfandbriefe alemaneso las obligacions foncieres francesas  a unos spreads ridículos. Y eso a pesar de que las cédulas cuentan, a mi juicio, con una serie de ventajas que las convierten en activos mucho más seguros que sus “competidores” europeos.
 
Por ejemplo, en el caso de las cédulas, no es necesario estructurar dichas emisiones, es decir, no hay necesidad de identificar y segregar un pool de préstamos hipotecarios determinado. Esto significa que los inversores en cédulas tienen un recurso preferente contra toda la cartera de hipotecas elegible del banco emisor, y no únicamente contra la cartera segregada, lo que implica una mayor seguridad. La ley exige, además, una mayor sobre colateralización legal respecto a pfandbriefe y obligacions  foncieres (un 25%), lo que implica que e lvolumen de activos que sustentan la emisión es mayor que el importe de la misma. 

Todas ellas ventajas evidentes para los inversores que buscan seguridad para su dinero. ¿Cuál es el problema entonces? Sinceramente, y haciendo un ejercicio de autocrítica, probablemente los españoles no hemos sabido vender bien las ventajas del producto. Los alemanes tienen una asociación hipotecaria, la Verband Deutscher Pfandbriefbank, o VDP,que es muy activa en los foros internacionales. Aportan además mucha mayor transparencia en los datos que publican del colateral subyacente en cada emisión y, sobre todo, y esto es lo más importante, actúan en el mercado con una sola voz.
 
El castigo que la marca España está recibiendo de parte de los mercados en los últimos tiempos tiene un reflejo claro en los volúmenes de emisión de las instituciones financieras españolas. En enero de 2010, entre cédulas, bonos senior y emisiones avaladas se alcanzaron los 9.000 millones de euros. Este año la cifra se ha reducido a un tercio, apenas 3.000 millones, y además exclusivamente de cédulas hipotecarias.
 
No sólo eso: los mercados exigen unos tipos de interés mayores por un plazo de vencimiento más corto. El ejemplo más evidente es el de Bankinter. En 2010colocó una emisión senior de 900millones a tres años y con un diferencial de 95 puntos básicos. Un año más tarde, la emisión, de 500 millones, ha sido de cédulas, a dos años y con un diferencial de 310 puntos básicos.
 
A todo esto se añade el hecho de que el mercado secundario tampoco ayuda lo más mínimo:  existe poca liquidez de estos productos y  los precios que manejan los traders de la City londinense son excesivamente conservadores lo cual encarece en exceso el coste de las nuevas emisiones. Por eso, y a pesar de que el mercado de deuda ha dado síntomas de mejoría y los diferenciales de los bonos del Tesoro español frente a los bund alemanes se han reducido, los spreads de las cédulas no han seguido el mismo camino  en la misma proporción. Sus diferenciales se han estrechado mucho menos y siguen siendo prohibitivos para la mayoría de las entidades a pesar de que la gran mayoría de cédulas tienen una calificación crediticia de AAA, es decir, teóricamente la más segura.
 
Con los precios que el mercado exige actualmente,  salvo imperiosa necesidad,  no tiene sentido para nuestros bancos y cajas salir al mercado y “malgastar”  el  colateral que supone la garantía hipotecaria.   Ello exige estar muy atento al mercado para aprovechar las ventanas de emisión que se presenten. De igual forma y para que esas condiciones sean en el futuro más ventajosas es imprescindible que entre todos, tanto los bancos de inversión como los propios emisores, se haga un esfuerzo por mejorar el marketing del producto entre los inversores europeos. Para eso es imprescindible que se hable con una sola voz.

* Mariano Aldama, responsable de Mercados de Deuda para Instituciones Financieras de RBS en España