10 Una nueva palabra ha pasado a formar parte del día a día de los españoles, es el “austericidio”, palabra que si bien no existe en el diccionario nos deja inferir su significado por sus raíces. La RAE define “ cidio” como “acción de matar”, siendo este sufijo precedido por quien sufre dicha consecuencia, en este caso la austeridad. Por ello “austericidio” sería una forma un tanto poética de definir a la acción de matar la austeridad, algo que parece estar a debate viendo las últimas declaraciones de Barroso:  "While I think this policy is fundamentally right, I think it has reached its limits. A policy to be successful not only has to be properly designed, it has to have the minimum of political and social support."  Cada día que pasa más países se pasan al “lado oscuro” incumpliendo sus objetivos de déficit; con nombre esperados como España, otros más inquietantes como Francia e incluso sorpresas como las de Holanda. El apoyo público disminuye a la vez que las medidas actuales acaparan la culpa de la dureza de la crisis y de que suframos una recaída. Quizá por ello Barroso ha pronunciado esa famosa frase de que la austeridad “ha alcanzado sus límites”, cree que es una estrategia correcta pero que carece del apoyo para llevarla adelante. Puede parecer poco pero es un giro de 180 grados a lo que hemos visto hasta el momento.  ¿Es la austeridad la respuesta correcta ante una crisis como la actual o debemos apostar por el “austericidio”? Claro, ahora ya no podemos responder a la pregunta citando el estudio realizado por Reinhart y Rogoff tras ser destripado por un estudiante de doctorado y sepultado por Krugman. Asimismo sería precipitado sacar conclusiones tras ver como nuestra prima de riesgo ha vuelto a situarse por debajo de los 300pb esta semana, por el momento el plazo es muy breve y una bajada de tipos fijada en mayo también puede estar detrás.  La idea que está emergiendo es la siguiente: “para solucionar un problema de deuda pública lo importante no es el déficit, es el crecimiento”. ¿Cómo puede ser que el déficit no sea lo importante, si es lo que se acumula generando deuda? Según esta teoría las medidas de reducción del gasto y subida de impuestos son útiles en reducir el déficit de forma teórica, pero fallan cuando chocan con la realidad. Teniendo en cuenta los multiplicadores fiscales actuales, al recorte le seguirá la caída en el PIB, en la recaudación… por lo que habremos recortado pero el déficit se encontrará en el mismo sitio en donde se encontraba en relación al PIB. Se sufre pero todo queda como estaba.  En 2009 España tenía un PIB de 1.048 mil millones de euros con un déficit según Eurostat del 11.2% del PIB, en el 2012 el PIB es 1.049 mil millones de euros y el déficit con ayudas a la banca se sitúa en el 10.6%. Han existido recortes y subidas de impuestos, pero aun así tres años después seguimos exactamente en el mismo sitio, salvo por la deuda pública que ha pasado del 54% al 84%. ¿El culpable? Según esta teoría la falta de crecimiento.  Y es que hay que tener en cuenta la siguiente fórmula.  Superávit o Déficit primario necesario para estabilizar la deuda = (coste de la deuda – crecimiento nominal) * nivel de deuda pública entre PIB  Así, supongamos un coste de la deuda del 4%, un crecimiento nominal del 0% y un nivel de deuda pública del 85%. (4 0)*0.85 = Necesitamos un superávit primario del 3.4% sobre el PIB simplemente para estabilizar el nivel de deuda. Objetivo imposible. Por la contra, si con estos mismos datos conseguimos un crecimiento nominal del 5% (3% de crecimiento real + 2% inflación), entonces podemos permitirnos un déficit primario del 0.85% del PIB, que en déficit fiscal final se situaría en torno al 4%. Objetivo alcanzable, y aun de no llegar a él, convertiría el aumento de la deuda en minúsculo. ¿La clave del desapalancamiento? ¡Que el crecimiento nominal se sitúe por encima del coste de la deuda!  El problema entonces se convierte en, ¿cómo conseguir crecimiento? Probablemente un exceso de austeridad limite el crecimiento, pero al mismo tiempo los planes de estímulo difícilmente consiguen una aportación al PIB superior al aumento de la propia deuda que suponen, y eso por no hablar de su sostenibilidad a lo largo de los años que dura el desapalancamiento, de la distorsión que crea premiar a unos sectores y no otros, eso por no hablar de meritocracia, de destrucción creativa, de esconder la basura debajo de la alfombra… Ejemplos de que la austeridad no funciona los tenemos en toda la periferia europea, incluyendo a Reino Unido, pero ejemplos de que los estímulos tampoco los tenemos en los Planes E o en Japón.  Llevamos desde los años 30 discutiendo la función del gasto público en las crisis financieras y, ¿a qué conclusión se ha llegado? ¡A ninguna! Y créanme que si alguien supiese realmente qué hacer, EE.UU. no aplicaría distintas políticas que Reino Unido, y a su vez Japón no aplicaría distintas políticas a éstos, y a su vez Europa… Cada uno va por su lado, ¡nadie tiene la receta! Pero es que además ningún país es igual a otro, algunos tendrán que hacer más reformas que otros, algunos tendrán que hacer un mayor esfuerzo en limpiar el sistema financiero… y algunos tendrán importantes problemas de competitividad.  El gran problema de España es que tiene una deuda exterior neta superior al 90% del PIB. Podemos darle las vueltas que queramos pero siendo ésta de las más altas del mundo, junto con nuestros amigos periféricos, solo queda realizar los ajustes pertinentes para reducirla (Japón por la contra es acreedor internacional y hace lo que quiere con su deuda pública, ¿si la compran ellos mismos a quién le importa?). En un primer momento en este tipo de crisis siempre ocurre lo mismo; una caída en la demanda interna, junto con una progresiva mejora del sector exterior, hacen que la tendencia se invierta y que el país comience a disminuir la deuda neta.    Al igual que el déficit fiscal se trasforma en deuda pública, la cuenta corriente negativa se trasforma en deuda externa neta. Pero inversamente a la deuda pública, el déficit por cuenta corriente no se soluciona con crecimiento, al contrario, fue el crecimiento con pies de barro el que hizo aumentar el déficit por cuenta corriente, pues pedíamos el dinero al exterior para crecer. La única solución conocida a una cuenta corriente desequilibrada es la austeridad, y España en los últimos 4 años no solo ha hecho su mayor ajuste de la historia, ha hecho uno de los mayores ajustes de la historia mundial.  Actualmente, España ha conseguido por primera vez desde el año 1997 un superávit en la cuenta corriente en dos trimestres consecutivos. Es más, si observamos el cuarto trimestre de 2012 y lo comparamos con nuestros socios europeos, veremos que solo Alemania y Holanda nos superan en términos absolutos. ¿¡Qué la austeridad no sirve, qué no está funcionando!? ¡Pues cualquiera lo diría! Todo depende de lo que busquemos, pero si lo que queremos es ser competitivos y por tanto seguir dependiendo de nosotros mismos y no de las limosnas de otros, este es el camino.  Ahora bien, como puede comprobarse existe una importante disyuntiva entre buscar el crecimiento para que la deuda pública no se desboque, y refundar el modelo de crecimiento del país para que no depende del dinero del exterior. En uno se necesita crecimiento, en otro no, y ambas cosas a la vez no son posibles. Por ello lo que interpreto que se intenta, es priorizar el ajuste competitivo sin dejar que el PIB se hunda, estableciendo un calendario de ajustes que se va modificando según las necesidades y la coyuntura. Una salida lenta a la crisis, pero quizá la única posible.  Si el PIB reacciona mal se permite un poco más de laxitud, que las cifras son buenas… más ajustes. La prioridad es el superávit en cuenta corriente, y una vez se consiga, y será este año con toda probabilidad, quizá nos permitan un poco más de libertad para conseguir el objetivo del crecimiento, obviamente sin descuidar la competitividad. Solemos atribuir poderes extraordinarios al “whatever it takes” de Draghi, pero nos olvidamos que fue precisamente en julio del año pasado cuando España tuvo su primer mes de superávit en la cuenta corriente desde que entró en el euro. Los bancos centrales no cambian los fundamentales, los potencian.  Sé que todo esto no sirve de nada a quien está en el paro, sé que todo esto no sirve de nada a quien es víctima de los ajustes, y que probablemente muchos de ellos sean injustificados. Sé que en muchos casos las medidas tomadas son cortinas de humo para que no miremos a donde no quieren que miremos, y que las PYMES que desfallecen no entenderán nada ni querrán entenderlo.  Muchas de las voces contrarias verán en el “austericidio” una salida, pero en mi opinión el austericidio no es más que la siguiente etapa de una estrategia así trazada desde el principio. 1, 2, 3. ...[+]

]]> Quizá el mundo nunca vaya a ponerse de acuerdo sobre cuanta austeridad es necesaria o si es preciso un mayor estímulo, pero en lo que sí empieza a existir un pequeño consenso que gana cada día más adeptos es en la “inflación”. ¿Qué ocurre con la inflación? O mejor dicho, ¿qué no ocurre con la inflación? Eso es lo que se pregunta el FMI en su último “World Economic Outlook” (pág. 79), donde introduce esta cuestión con una conocida anécdota del famoso detective Sherlock Holmes: Antes de partir, el inspector Gregory, de Scotland Yard, le preguntó a Sherlock Holmes: “¿Existe algún otro detalle acerca del cual desearía usted llamar mi atención?”. Sherlock contestó: “Sí, acerca del curioso incidente del perro durante la noche”. Gregory exclamó perplejo: “¿El curioso incidente del perro? ¡Pero si esa noche el perro no hizo nada!”. A lo que Sherlock Holmes, con su temple habitual, contestó: “Ese es, precisamente, el curioso incidente”. El perro de esta historia debería haber ladrado y no lo hizo, lo que dio una importante pista a Sherlock Holmes para resolver el caso en el que trabajaba. El FMI hace una brillante analogía y lo compara con la inflación en el mundo actual, ¿cómo es posible que sufriendo una de las peores crisis de la historia moderna, y con una situación de desempleo preocupante, no suframos la deflación? O si lo prefieren, ¿cómo es posible que con la mayor intervención de la historia por parte de los bancos centrales la inflación no se dispare? Si en los primeros compases de esta crisis hubiésemos hecho una encuesta sobre qué ocurriría con la inflación, probablemente se polarizaría entre los que esperaban deflación y los que esperaban una inflación por encima de lo admisible. De hecho ese debate existió y recuerdo pocos nombres que se postulasen por la tercera vía: una inflación estable. Un resultado lógico por otra parte, pero que ejemplifica cuán importante es, con las condiciones actuales, “que el perro no ladre”.  En la gráfica izquierda podemos comprobar cómo las tendencias inflacionarias no han cambiado en la presente crisis con respecto a años anteriores, manteniéndose la inflación subyacente en el rango del 0 2% con la única y limitada excepción de Reino Unido. En la gráfica derecha vemos algo aun más asombroso, y es que, a pesar del aumento del desempleo, la inflación no se ve afectada como siempre ha ocurrido. O lo que es lo mismo, ni la inflación se disparó cuando la burbuja se creaba, ni ahora se hunde una vez que ésta explotó. Una variable económica que tradicionalmente ha sido la que más quebraderos de cabeza ha dado, se ha quedado “muda”, estable, contemplativa. Algo inaudito. Y seguramente haya quien vea en esto una manipulación de la estadística, pero la metodología usada puede consultarse y replicarse, además de ser muy similar a la empleada anteriormente, obteniéndose de una forma u otra un resultado novedoso, un cambio de tendencia en lo que tradicionalmente veníamos viendo en la evolución de los precios. ¿Por qué?  El FMI analiza cuatro posibles explicaciones. Una es del desempleo estructural, o lo que es lo mismo, si el desempleo es estructural entonces muchas personas estarían “fuera del mercado” y no competirían realmente con los trabajadores bajando sus salarios, lo que reduciría su efecto en la inflación. Como muestra la gráfica 1 del cuadro superior, existe un importante desempleo cíclico, y por tanto esta variable no explicaría lo que vemos. Otra hipótesis se basa simplemente entre la relación entre el desempleo y el nivel de precios, analizando dicho supuesto por medio de la Curva de Phillips. La imagen 2 nos muestra que la relación entre ambas variables está en mínimos históricos, nunca desempleo y precios tuvieron tan poco que ver unos con el otro. Me salto la gráfica 3 y paso a la 4, en donde se muestra la importancia de la globalización en la evolución de los precios debido a la “inflación o deflación importada”, encontrando que si bien dicha variable tiene relevancia en ciertos momentos y países, también carece de ella en otros. Por ello, según el FMI, es inconcluyente. He de decir que se echa en falta algo más de profundidad en esta hipótesis, pues la globalización no solo afecta en la compra de bienes foráneos, también provoca una competencia global por los puestos de trabajo de ciertos sectores, lo que podría tener efectos en los salarios y el nivel de precios. Y por último tenemos la imagen 3, la cual dejo para el final por representar la que, según el FMI, es la apuesta ganadora. And the winner is… ¡los bancos centrales! Según el organismo el hecho de que creamos que los bancos centrales mantendrán la inflación donde tiene que estar es el factor determinante para explicar lo sucedido. La gráfica 3 muestra el “anclaje” en nuestras expectativas, de forma que cuanto más arriba se dibuja la línea azul más “ancladas” estarán. Actualmente los niveles alcanzados son tan altos que, para el FMI, serían el factor número uno en explicar por qué el perro no ladra. Consecuencias ¿Están de acuerdo con el FMI? ¿Barre para casa? En cualquier caso, tan importante como entender qué causa el anclaje de la inflación es entender sus efectos. A mi juicio hay dos consecuencias que merece la pena mencionar, una negativa y otra positiva. La negativa es que, aunque la inflación permanezca estable, existen otros riesgos igual de importantes. Como dice el FMI “policymakers must remain alert to possible imbalances that may not be reflected in consumer price inflation”, se ha avanzado mucho en el control de la evolución de los precios, sí, pero eso no quiere decir que no se formen importantes burbujas que aun no tenemos ni la menor idea de cómo controlar. La parte positiva es que, aun existiendo burbujas latentes que no detectamos, la estabilidad en los precios es tremendamente positiva. Es más sencillo planificar a largo plazo, evitamos la deflación y las subidas repentinas, pero principalmente, la estabilidad de precios es una de las mejores recetas para combatir las burbujas por exceso de endeudamiento. ¿Qué favorece el desapalancamiento? Básicamente que los costes de financiación sean inferiores al crecimiento nominal de la economía, siendo el crecimiento nominal el real más la inflación.  Las crisis por exceso de deuda tiene generalmente desenlaces con tendencias deflacionarias, eso es lo que pasó, por ejemplo, en Japón como pueden ver en el gráfico superior. Pero también podemos comprobar que la inflación dibuja la trayectoria seguida por la economía nipona: el estancamiento. Y es que, si el crecimiento nominal es muy bajo (crecimiento real + inflación), por favorables que sean los costes de financiación no habrá desapalancamiento. Quizá por ello Japón se ha embarcado en un novedoso experimento monetario tratando de emular lo conseguido en otras partes del mundo, como es el caso de EE.UU. De hecho EE.UU. es todo un ejemplo de cómo gestionar un desapalancamiento; aúnan crecimiento, inflación moderada y bajos costes de financiación, la combinación perfecta. El problema surge cuando una o varias variables son muy negativas, es entonces cuando se dan las décadas perdidas. Si la economía real no crece, si está en deflación, o si los costes de financiación se disparan, entonces difícilmente se podrá contener el volumen de deuda, entrando en una espiral autodestructiva que en el mejor de los casos tardará “años” en resolverse. Por ello, es normal que se vea esta época de moderada inflación como una bendición y una hazaña, sin duda es algo que celebrar. Pero al mismo tiempo debemos ser cautos pues, como ya se mencionó, estabilidad de precios no es igual a estabilidad financiera, y en otras muchas ocasiones que nos aseguraron que “esta vez era diferente” finalmente no lo fue. No sería bueno que cayésemos en la complacencia solo porque “el perro no ladra”, en ocasiones los crímenes se cometen igualmente. Que se lo pregunten si no a Sherlock Holmes....[+]

]]> Todo el mundo tiene una opinión sobre la presente crisis. Para algunos es fruto de una burbuja inmobiliaria, para otros va más allá y es consecuencia de una vorágine financiera, hay quien cree que el problema es poblacional y quien lo achaca al sistema monetario. Todo el mundo tiene su propia teoría, y a pesar de que muchas de ellas son contrapuestas suelen tener la suficiente lógica como para resultar plausibles. No obstante, en la mayoría de las ocasiones, los razonamientos pasan por alto una de las variables más importantes de la economía moderna: el “Shadow money” o “dinero en la sombra”.  ¿Qué es el “Shadow money”? Lo importante no es la definición, lo importante es entender su función, y por ello comenzaré con los antecedentes. En un lugar y tiempo muy lejanos alguien se percató de que otorgar un préstamo con una garantía de por medio reducía enormemente el riesgo, favoreciendo por una parte la recuperación de la inversión del prestamista y otorgando por la otra unos menores tipos de interés al prestatario. Su utilidad provocó que, lo que en un principio se usaba marginalmente para el circulante de negocios tradicionales, comenzase poco a poco a evolucionar, llegando a algo tan común hoy en día como es el préstamo hipotecario.  Los resultados en la economía real son excelentes por lo que alguien decide adaptar el mecanismo a la economía financiera. Pasamos de las garantías tradicionales, como puede ser una vivienda, a otras que podríamos denominar financieras, como puede ser la deuda pública o cualquier otro activo financiero. Lo que en la economía real sirvió para expandir el crédito permitiendo a negocios crecer o a familias conseguir un hogar, en la economía financiera comienza a usarse para gestionar la liquidez y el apalancamiento.     Repurchase Agreement Repo Secured Loan: Momento 1) Una entidad “B” con necesidades de liquidez deja un activo financiero como garantía a cambio de efectivo, dependiendo del activo se aplicará un “haircut” o “quita” en el importe a percibir. Momento 2) Si la entidad “B” cumple con su compromiso y devuelve el efectivo más el tipo de interés pactado, la entidad “A” devolverá la garantía.   LIQUIDEZ: Ahora ya no es necesario tener en balance importes sustanciales en efectivo, algo que supone un coste, sirve con poseer activos financieros líquidos que además son una fuente de rentabilidad. Si en un momento dado fuese necesario puede intercambiarse alguno de esos activos financieros, como podría ser la deuda pública, por la liquidez deseada. De hecho la deuda pública se está convirtiendo en un activo análogo al dinero en efectivo, pero con distinto vencimiento, y es que al fin y al cabo el dinero en efectivo no es más que una promesa de los diversos Gobiernos existentes, al igual que lo es la deuda pública.  APALANCAMIENTO: Más interesante y menos intuitivo resulta el caso del apalancamiento. Pensemos por ejemplo que compramos 1.000 euros de acciones de la empresa “Pepito Pérez Corporation SA”. Acto seguido podemos ofrecerlas como garantía a cambio de cash, cuyo importe dependerá del descuento que nos apliquen. Imaginemos que obtenemos el 90% en cash, acto seguido podemos comprar 900 euros en nuevas acciones de “Pepito Pérez Corp. SA”, y a su vez ofrecerlas como garantía… El efecto final es que con 1.000 euros habremos conseguido invertir una cantidad muy superior que dependerá del “haircut” o “quita” que nos apliquen, o lo que es lo mismo, habremos conseguido apalancarnos.  Démosle una nueva vuelta de tuerca. Imaginemos que no tenemos solo a alguien comprando acciones de “Pepito Pérez Corporation SA”, imaginemos que vivimos en un sistema financiero complejo, un sistema en el cual la empresa A ofrece acciones como garantía a la empresa B, y a su vez la empresa B deja ese mismo colateral a la empresa C, y así indefinidamente. Ahora las empresas se sentirán seguras individualmente, es el sistema el que se encuentra apalancado. Si por un casual están dilucidando si esto se produce hoy en día vean el caso de MF Global y la “rehyphotecation”.   “Shadow money”  Tenemos, como decía anteriormente, una nueva forma de gestionar la liquidez y una nueva forma de apalancarse, pero también tenemos, especialmente, una nueva forma de crear dinero ajena a los bancos centrales y a los tradicionales bancos comerciales, eso es el “Shadow money”. Una nueva forma de crear dinero que, junto con numerosas alternativas diferentes a lo anteriormente mencionado, se ha convertido en la verdadera sangre que fluye por el sistema financiero. Una nueva forma de operar tan extendida que la tradicional base monetaria y los tradicionales agregados monetarios se han quedado obsoletos.  Un ejemplo sería esta gráfica de Credit Suisse realizada en el año 2012 (desconozco si ha sido actualizada desde entonces).    Al calor de este “Shadow money” está emergiendo un nuevo concepto para definir la verdadera masa monetaria del sistema, esto es, el “Effective money”. Este concepto representa los agregados tradicionales incrementados por el dinero generado fuera de los cauces tradicionales, o lo que es lo mismo, el “Effective money” es el dinero que realmente circula en la economía. Por ello, según este concepto, el dinero total estará muy condicionado por el valor de los activos financieros líquidos, el “haircut” aplicado al ser usados como garantía y la velocidad a la que se “rehipoteca” dicho colateral, pues son estas tres variables las que condicionan el volumen del “Shadow Money”.  En palabras de Credit Suisse: “Less debt, lower value, higher haircuts, and reduced collateral velocity: in our view, this is an ongoing and significant monetary shock”  Muchas veces se analiza lo ocurrido como una burbuja inmobiliaria, pero dicha burbuja sería en realidad el síntoma de un fenómeno subyacente que es el dinero creado por el propio sistema, tanto de forma oficial como en forma de “Shadow money”. El problema es que si bien los agregados oficiales están perfectamente estudiados, este “Shadow money” desaparece de forma muy rápida y sin dejar rastro, provocando un “shock monetario invisible”. Si las autoridades y bancos centrales no actúan ante este fenómeno que no pueden ver, solo intuir, el sistema colapsa arrastrado por una espiral deflacionaria.  Un síntoma de que algo no va bien se produce cuando existe una excesiva demanda por los activos seguros, provocando la escasez (“safe assets shortage”) y en ocasiones tipos nominales negativos. ¿Tipos nominales negativos? ¿Ha pasado algo así? No en el BCE, no en la FED, pero sí en el mercado, sí en la otra parte del “Effective money” que es el “Shadow money” junto con el dinero “oficial”. El 15 de marzo el repo a 10 años en EEUU marcó un 2.95% (aunque 3% es el “fail penalty” impuesto en 2009) recuperándose al día siguiente, y el volumen de “repo fails”, el no entregar la garantía a vencimiento, alcanzó los 80 mil millones de dólares.  Tal fue la preocupación que el Tesoro estadounidense acto seguido publicó un nuevo requerimiento para todas aquellas entidades que posean deuda pública con vencimiento en 2023, la emisión afectada por dicha rentabilidad negativa, por importe superior a los 2 mil millones de dólares. Se desconoce el motivo por el cual la rentabilidad cayó con tanta virulencia en tan poco tiempo, podrían ser daños colaterales del “quantitative easing” (lo que provoca escasez de deuda pública, bajando así su rentabilidad y forzando por otra parte el “search for yield” aumentando el precio de los activos), podría ser desconfianza en los depósitos no asegurados por el temor a la quiebra de una entidad y por tanto una preferencia por los activos como la deuda pública en su lugar... nadie lo sabe.  El “Shadow money” tiene vida propia, es autónomo, procíclico, veloz, ajeno a los bancos centrales, y desconocido y temido a partes iguales por las autoridades, como así demuestra lo ocurrido en las pasadas semanas. Es un ente que sirve como engranaje de la economía actual, y sin el cual sería difícil de concebir ninguna explicación a la presente crisis financiera. Y es principalmente, y a pesar de su importancia, un desconocido que aun no sabemos cómo funciona ni cómo se comporta, pero que está llamado a alcanzar muy pronto el protagonismo. ...[+]

]]> Imaginemos por un momento que una divisa permitiese realizar transacciones totalmente anónimas, que pudiese ser usada globalmente y que el control por Gobiernos, bancos centrales u otros organismos, fuese imposible. Imaginemos además que su oferta está predefinida y nadie puede alterarla para que sus poseedores pierdan poder adquisitivo. ¿Hablamos del oro? Casi, hablamos del Bitcoin (BTC). Una nueva divisa con numerosos paralelismos con el metal áureo, incluyendo el más importante de todos: se dice que es la nueva amenaza del sistema monetario fiduciario actual. ¿Qué es “Bitcoin”? Es una divisa digital descentralizada, elaborada con código abierto y basada en P2P. Fue creada en 2008 por un usuario, o usuarios, con el alias de Satoshi Nakamoto quien, tras publicar y probar el protocolo en una comunidad de criptografía llamada Metzdowd, decide llevar adelante el proyecto, pasando a ser realidad en enero de 2009. Un algoritmo garantiza la inviolabilidad y seguridad del sistema; cada usuario tiene una o infinitas billeteras con un código y una firma, en el momento de realizar algún movimiento los datos son verificados colectivamente por los distintos servidores conectados. Si recibe el “ok” el movimiento será realizado y no habrá vuelta atrás. Su principal diferencia con las divisas tradicionales es que no existe ningún organismo detrás, es totalmente independiente: ni Gobiernos, ni bancos centrales, ni tampoco empresas como podría ser el caso de los créditos virtuales de Facebook o similares. Por otra parte mantiene numerosos paralelismos con el oro, si bien el valor de éste se basa en un bien que lo garantiza contrariamente al Bitcoin que es totalmente digital. En otras palabras, estamos ante algo nuevo y que además ha alcanzado en cuestión de meses una masa crítica de millones de personas, algo nunca visto. ¿Cómo se opera con Bitcoins? Quien desee obtener Bitcoins solo tiene que ir a Bitcoin.org bajarse el “cliente” con todos los bloques existentes, algo que puede tardar varias horas, y ponerse a “minar”. O lo que es lo mismo, usar los recursos de procesamiento del ordenador para realizar complejos cálculos matemáticos que una vez resueltos y verificados por el sistema otorgan Bitcoins. ¡Dinero a cambio de capacidad de cálculo y tiempo! Dado que el proceso es largo también se han desarrollado comunidades que “minan” de forma conjunta como Deepbit.net, plataformas como MtGox.com que permiten el intercambio con divisas como el euro o el dólar, o incluso lugares similares a eBay donde es posible realizar compraventas en la nueva divisa como BitBid.net. El ecosistema es cada vez mayor, si bien lo más importante es que no depende en ningún momento de entidad financiera alguna, se crean, se poseen y se consumen sin relación alguna con nadie, Bitcoin es una divisa totalmente autónoma. Lo que permite también realizar pagos internacionales sin tipos de cambio o comisiones. Otra característica reseñable es que está programado para que la oferta sea limitada, actualmente existen unos 11 millones de Bitcoins en el sistema, siendo el máximo alcanzable de 21 millones. Seguramente muchos lectores estarán pensando que si en 4 años se alcanza la mitad de la oferta total, probablemente el tope se alcance también muy rápido, pero no es así. Actualmente se otorgan 25 Bitcoins cada 10 minutos, cifra que se reducirá a la mitad a partir de 2017 cuando solo se concederán 12.5 Bitcoins, y así sucesivamente reduciéndose a la mitad las adjudicaciones cada cuatro años y provocando que el tope de 21 millones de Bitcoins no se alcance ¡hasta el año 2140!  Aparentemente Bitcoin es una divisa segura, independiente, global, digital, autónoma, limitada y democrática pero, ¿es también la divisa del futuro? ¿Es una alternativa real al sistema monetario actual? ¿Conseguirá en unos pocos años lo que el oro no consiguió nunca desde su abolición? Sea la respuesta una u otra, no se puede negar que el fenómeno causa preguntas y curiosidad, y es que hay que reconocer como mínimo un mérito: aparecer cuando el sistema monetario genera más dudas que nunca y se producen sucesos como el control de capitales de Chipre.  No sé si será “la divisa” del futuro, pero parece que hay mucha gente que opina que sí será “una divisa” con futuro. Muestra de ello es que en solo un mes su valor ha pasado de los 40 a los 160 dólares, precio que podría estar “burbujeado” como ya ha ocurrido en el pasado pero que confirma el interés. O también que un personaje público como Rick Falkvinge, creador de The Pirate Bay, haya invertido todos sus ahorros en la divisa. Además está el conocido “SilkRoad”, que podríamos definir como el eBay de la droga, allí solo se acepta Bitcoin por ser la única divisa que garantiza el anonimato, eso sí, tiene miles y miles de usuarios dispuestos a usar y garantizar la viabilidad de la moneda. Los inconvenientes Pero he aquí que los problemas comienzan a aparecer si realmente se pretende ser algo más que una divisa marginal. Al igual que Bitcoin es de gran ayuda en países con control de capitales, como Chipre o Argentina, también lo es para las actividades ilícitas. Ninguna divisa con la sombra de favorecer el narcotráfico o las actividades ilícitas puede funcionar, tendrá usuarios sin duda, pero será rechazado por el resto de la sociedad. Y Bitcoin es muy perfecto en muchos sentidos, pero no tiene forma de contrarrestar estas acusaciones porque no existe control. Otro tipo de actividades ilícitas, pero muy diferentes a las anteriores, también suponen una incógnita: los hackers. Parece existir unanimidad en que el algoritmo es muy bueno, convirtiendo a los Bitcoin en irreplicables, pero lo que no es invulnerable es el software que opera con la divisa. Así, ya se han producido fraudes con webs que se han quedado el dinero, ataques DDos a webs como MtGox que han hecho caer el servicio, robos a usuarios que usaban Windows… entre otras. Si bien es cierto que todo lo que está en internet está expuesto a ser hackeado (claves bancarias, tarjetas, etc) no menos cierto es que a una divisa puramente virtual le afecta más. ¿Meteríamos nuestro dinero en algo que un día puede desaparecer? El debate económico Pero sin duda el debate más interesante no es ético ni filosófico, es económico. ¿Puede el ecosistema Bitcoin ser mejor que el actual y robarle el protagonismo al dólar o al euro? Muchos de los usuarios que defienden fervorosamente el nuevo modelo son descendientes, sorprendentemente, del patrón oro. Y digo sorprendentemente porque, a pesar de las similitudes como son la demanda limitada, la “minería”, o el estar fuera del control de las autoridades, tienen una gran diferencia: uno es un bien físico y el otro es digital. Dicho de otro modo, quien apoya el “patrón oro” está en contra de las divisas “fiat” y quien apoya Bitcoin está en contra del intervencionismo de Gobiernos y bancos centrales. Por supuesto alguien que apoya el “patrón oro” puede estar a su vez en contra del intervencionismo, pero dejemos los matices y vayamos más allá. Algo que comparten tanto el “patrón oro” como Bitcoin es la oferta limitada y no manipulable, mientras que las divisas tradicionales tienen una oferta potencial infinita y dicha oferta es constantemente alterada por los bancos centrales. Por ello la pregunta última que subyace detrás de este debate es, ¿qué es mejor, un sistema no alterable y finito o un sistema alterable e infinito? O dicho de otra forma, ¿preferimos el sistema estático de Bitcoin o el sistema donde los bancos centrales actúan a veces certeramente evitando crisis y a veces erróneamente provocándolas? ¿Qué es más poderosa, una regla fija o la acción humana con sus vicios y virtudes?  O lo que es lo mismo, ¿estaríamos mejor hoy si el patrón oro nunca hubiese desaparecido o si en su defecto se hubiese implementado un sistema Bitcoin?  Mi opinión es que NO, no lo estaríamos. Mi opinión es que es muy fácil ver los errores, las partes malas, la presente crisis es uno de esos momentos, pero lo que no vemos son las ventajas y aciertos. Un sistema estático es absolutamente calamitoso para una crisis como la actual, simplemente no habría reacción y el sistema habría quebrado. Claro que quien apoye el patrón oro argumentará que dicha crisis no se habría producido en primera instancia. Dicho argumento es bastante discutible, ya que las burbujas forman parte de la historia desde que el hombre es hombre; no es el sistema, somos nosotros. Si bien es cierto que con el patrón oro podría existir menos volatilidad, por una sencilla razón: paraliza casi en su totalidad el crédito.  Un sistema no tiene que estar limitado por una regla fija, tiene que estar limitado por la demanda de crédito solvente, y si bien es cierto que dicha línea es imposible de trazar, no menos cierto es que solo perfeccionando este sistema se puede conseguir que las buenas ideas puedan tener financiación, ideas que una vez llevadas a cabo cambian el mundo para siempre como es el caso de la tecnología o de la sanidad. ¿Es Bitcoin algo positivo? ¡Sin duda! Permite evitar a Gobiernos con tendencias hiperinflacionarias o controles de capitales, permite el traspaso de dinero globalmente y sin comisiones, una vez instalado es muy sencillo de usar… ¡tiene muchas ventajas! Pero tengo la impresión de que, quizá por vivir un momento tan duro y tan condicionado por la crisis económica, se nos enseña a estar en contra del sistema y a echarle las culpas de lo que pasa. Y, si bien el inconformismo es el primer paso de la mejora, si no sabemos valorar también las ventajas actuales y ser constructivos, puede que caigamos en el “inconformismo destructivo” y el paso adelante sea en realidad un retroceso. ¿Bitcoin, un complemento? Sí. ¿Una alternativa? Lo dudo....[+]

]]> Vemos desempleo, vemos déficit público, vemos problemas en el sistema financiero… para el observador medio estamos ante distintos frentes de una grave crisis, para la PYME española estamos ante otra cosa ligeramente distinta: estamos ante SU crisis. Y es que, si nos paramos a pensar, es la más afectada ante la falta de financiación, es la más afectada ante los retrasos en el pago de las Administraciones Públicas y es quien ve de primera mano el desempleo, por poner solo algunos ejemplos. O dicho de otro modo, la PYME española es el pilar de una verdadera salida de la presente crisis, la recuperación pasa por ella.  Por lo tanto, la pregunta del millón es, ¿existe alguna solución para salvar a la PYME española? Gran  parte de la solución es “interna” pues cualquier empresa debe adaptarse al entorno. Si parte de la demanda nacional está en estado de shock y la restante se polariza entre los diferentes “category killers”, entonces queda la demanda foránea, queda la búsqueda de “nichos”, la asociación y profesionalización… Pero también existen importantes factores “externos” que condicionan la “no resurrección” y de cuya resolución depende el futuro de las empresas de nuestro país, siendo la financiación uno de los principales.   Hasta el momento las diferentes medidas por mejorar la financiación se han centrado en ofrecer avales públicos, en promover las Sociedades de Garantía Recíproca, o en ofrecer créditos con el sello “ICO”. Ninguno de los anteriores parece resolver el problema teniendo en cuenta que el “deep pocket” de la Administración está en retroceso y las SGR están viendo como su modelo de negocio se tensiona precisamente por la presente crisis, o lo que es lo mismo, ninguna solución llevada a cabo en nuestro país hasta el día de hoy sirve en la coyuntura actual. Afortunadamente existen otras vías, vías que están siendo ensayadas en otros países con satisfactorios resultados y que ponen al alcance de la pequeña empresa las ventajas que hasta el momento solo disfrutaban las grandes.     Observemos esta gráfica de McKinsey donde se muestra el porcentaje de deuda bancaria frente a deuda del mercado de capitales en empresas con ingresos superiores a los 500 millones. La primera conclusión salta a la vista, mientras países como Corea del Sur o Estados Unidos asumen la mayor parte de su financiación a través del bloque denominado “corporate bonds”, en el caso de Italia, Reino Unido y especialmente España ocurre todo lo contrario. En nuestro país, con solo un 7% de la financiación proveniente de fuentes no bancarias, existe un “gap” de entre 200 y 300 mil millones de euros en el segmento planteado.   Países estos tres que, curiosamente, son algunos de los que más están sufriendo el “credit crunch”. ¿Existe una relación directa entre un mercado de deuda poco desarrollado y la falta de crédito en las PYMEs? Seguramente la relación no sea tan fuerte como se deduciría del presente ejemplo, pero lo que sí está claro es que un mercado de bonos desarrollado permite diversificar las fuentes de financiación y a su vez ofrece una alternativa cuando el sistema financiero tiene problemas. Algo que parece entenderse muy bien en países como Alemania, Reino Unido, Italia o China, donde se están viendo movimientos muy interesantes al respecto.  En Italia por ejemplo se lanzó hace dos semanas la plataforma ExtraMOT PRO, encaminada conectar a las medianas empresas con los inversores institucionales. Sigue así el ejemplo de NYSE Euronext en 2005, el Order Book for Retail Bonds del London Stock Exchange creado en el año 2010 para minoristas, o de la plataforma alemana “Bondm” (entre otras) para inversores institucionales y minoristas, que es quizá el caso más seguido por la reducción de ciertos requisitos legales y por su potencial crecimiento con sólidas empresas alemanas. Etc.  Reducir requisitos para emitir bonos a inversores retail es algo que se está siguiendo muy de cerca en Reino Unido, donde empresas de consumo venden bonos incluso a sus clientes tradicionales, o en Estados Unidos donde se están eliminando restricciones al respecto que datan de 1930 para permitir la oferta masiva de bonos, tanto de PYMES como de startups. Otros ejemplos interesantes los encontramos en China, gravemente afectada por la coyuntura financiera que viven, allí numerosas PYMES se unen para poder acceder al mercado en un acto que ya se está estandarizando.  Estos son solo algunos ejemplos en lo que podríamos llamar la nueva tendencia en el futuro de la financiación de las PYMES, tendencia en la que hay depositadas muchas esperanzas y que está siendo promovida a lo largo del mundo. Las empresas se benefician por la diversificación de sus fuentes de financiación, porque podrían recomprar sus emisiones si caen por debajo de la par embolsándose la diferencia o por tener una relación con muchas menos preguntas que la bancaria (quien a su vez ofrece otras mejoras). Por su parte los inversores asumen más riesgo pero también pueden percibir una mayor rentabilidad. ¿Todos ganan? Muchas entidades financieras no opinarán lo mismo, aunque no está tan claro que sean las perdedoras.  Para empezar medidas como el “Funding for Lending Scheme” de Reino Unido que otorga a las entidades financieras deuda pública a cambio de préstamos a PYMES, consiguiendo así dinero barato del BoE, promueven los bonos de PYMES y pasan inevitablemente por manos de la banca. A su vez un mercado activo favorecerá su titulación, un ejemplo es Commerzbank quien ya está emitiendo “covered bonds” con préstamos a PYMES contando con el respaldo de los Bancos Centrales (pronto le seguirán otros). Su desarrollo permitiría una mejor gestión del riesgo aumentando o reduciendo exposición a determinados segmentos con mayor facilidad. Resumiendo, se pierde negocio directo, se gana indirectamente, y por supuesto el grueso del mercado seguirá por las vías tradicionales.  Existen muchas opciones, plataformas o simples emisiones, inversores institucionales o retail, con “covered bonds” o no, con mayores o menores requisitos… las opciones son múltiples y el reto enorme, pero sin duda estamos ante una apuesta que debemos realizar si no queremos quedarnos descolgados de la tendencia a la que todos los países del mundo tratan de apuntarse. No es ninguna solución definitiva pero ayuda y, a pesar de sus riesgos, por el momento se ve con un win – win. Y sin duda las PYMES, que son las grandes perdedoras de esta crisis, se lo merecen....[+]

]]> Detrás de todas las grandes crisis financieras provocadas por la deuda, se esconde una verdad incómoda que rara vez sale a la luz. Puede pasar antes o después, puede ser de forma directa o indirecta, puede tener mayor o menor envergadura, pero al final el resultado suele ser el mismo: de una forma u otra los acreedores acaban pagando una parte de lo que correspondería a los deudores. Este efecto se produce por diversas causas, si bien lo más inquietante de la crisis actual es que dicho reparto se puede producir de la peor forma posible, ¡confiscando el ahorro!  La historia nos dice que tras una burbuja de deuda suelen venir las quiebras, las 'quitas', las refinanciaciones, puede que sea la inflación o quizá la 'represión financiera'. Todos ellos son métodos que, de una forma u otra, buscan equilibrar la balanza entre los deudores y los acreedores, normalmente con el pretexto de que detrás de un mal deudor se esconde un mal acreedor que no midió correctamente sus riesgos.  Este argumento, que puede ser correcto en una relación directa, está mostrando su cara más oscura a medida que la presente crisis avanza y afecta 'colateralmente' a más personas inocentes.  El último ejemplo lo tenemos en Chipre, cuyas particularidades ya traté de explicar en un anterior artículo, donde para conseguir el rescate las autoridades europeas han propuesto una de las ideas más macabras de todos los tiempos: una quita indiscriminada a los depositantes de los bancos chipriotas. Es cierto que parte de los depósitos corresponden al dinero sucio de la mafia rusa y similares, pero es curioso que se escuden en ellos cuando miraron para otro lado cuando Chipre entró en el euro, es muy curioso que se les eche la culpa cuando no se ha hecho ni el más mínimo cambio regulatorio para evitar su expansión, y es muy curioso que sean la excusa cuando la mayor parte de los afectados no van a ser mafiosos, ¡sino gente normal y corriente!   Pero no sólo se miró para otro lado cuando se blanqueaba dinero, no sólo no se tomaron medidas para evitar dichas irregularidades, no sólo van a pagar justos por pecadores… es que la forma de plantearlo ha sido la peor. No se explica cómo es posible que en un primer momento planteasen una quita del 6,75% a los depósitos de menos de 100.000 euros, cómo se cargan la prelación en la asunción de pérdidas afectando a los depositantes en lugar de a los bonistas, ni cómo es posible que la quita que se baraja ahora mismo sea del 20% exclusivamente para los depósitos superiores a 100.000 euros en el Banco de Chipre, dejando a las demás entidades financieras en el 4%.  ¡Es de locos! ¿Existe alguna justificación para discriminar a los depositantes de una sola entidad? ¡No, no y no! La única explicación al suceso es que dicho banco es el principal del país, y por tanto el que más depósitos tiene (y extranjeros). O lo que es lo mismo, ¡lo hacen así para recaudar los 5,8 mil millones de euros y punto! ¿Seguridad jurídica? ¿Igualdad ante la ley? ¿Dónde habéis ido? No es de extrañar que tras este movimiento la imagen de las autoridades europeas haya quedado bastante tocada, pareciendo una banda de saqueadores al son de “sacar de donde haya”.   Un impuesto al patrimonio… y al progreso  Sin embargo, lo más preocupante de esta historia no es Chipre; como dice Jim O’Neill China crea un nuevo Chipre cada semana. En el tiempo que los bancos estén cerrados, China ya habrá crecido lo suficiente para que el mundo no lo note. Lo realmente preocupante de esta historia es que confiscar los depósitos es una forma tan fácil y sencilla de obtener recursos por parte de los gobiernos que asusta. Si tradicionalmente el punto de mira para situaciones “extraordinarias” ha estado puesto en los fondos de pensiones, ahora parece que se va un paso más allá y se ataca el activo financiero más preciado de los hogares: los depósitos.  Veamos la siguiente gráfica de Goldman Sachs, en la que se detalla el efecto recaudatorio que podría tener la futura aplicación de esta medida. En España, simplemente con un impuesto del 1%, recaudaríamos 15 mil millones; si por el contrario nos vamos a porcentajes chipriotas y aplicamos un 8,5%, el resultado serían casi 130 mil millones de euros, o lo que es lo mismo, un 12% PIB y déficit público solucionado. El mismo efecto ocurriría en Grecia, Italia, Portugal o Irlanda. ¿Tentador, eh?    Alguien tan respetable, y no muy optimista con el futuro de la moneda única, como Willem Buiter ha publicado una nota cuyo título lo dice todo: “The euro area recovery starts with Cyprus” o “La recuperación de la Eurozona comienza con Chipre”. Para el economista de Citi la confiscación de los depósitos chipriotas parece haber sido la mejor noticia posible, ¿por qué? En su opinión, los depósitos son la mejor manera de reconducir una situación insostenible y reestructurar el excesivo nivel de deuda existente; tanto es así que afirma “this senior bank creditor bail in is important because it creates a precedent that we expect to be emulated many times in the next few years”.  ¡Esto crea un precedente que espera sea repetido varias veces en los próximos años! Y en su opinión no será necesario preocuparse por el contagio, el BCE puede compensar las potenciales “corridas bancarias”.    Planteémoslo de otra manera: un país como España es solvente porque tiene más activos que pasivos, pero no sabe cómo pagar la deuda a corto plazo. Así que podemos aplicar quitas, podemos realizar un rescate… y todas esas medidas que equilibran la balanza entre deudores y acreedores. Pero, ¿y si de alguna manera pudiésemos traer al presente los flujos futuros de esa riqueza para pagar y así quitarnos el problema de encima? El problema del patrimonio es que no es líquido, por ello no sería posible establecer un impuesto al patrimonio de la cuantía necesaria para acabar con la crisis… ¡Salvo que recurramos a la parte más líquida del patrimonio! ¡Los depósitos!  Es decir que, como dice Buiter, esta medida sí tiene un angustioso toque de solución real a la crisis de deuda, tan simple como rellenar el agujero dejado por la deuda con líquidos depósitos disponibles en los bancos. Y por si alguien tenía dudas de lo sencillo que resulta, por si alguien tenía dudas de si esta medida es aplicable, esta semana el Sr. Montoro ya nos ha dejado claro que sí, que es aplicable y que la idea le encanta, en lo que podríamos calificar como la peor medida económica que ha tomado un Gobierno en los últimos años (peor incluso que el Plan E).  En lo que no están pensando los políticos es en las consecuencias a largo plazo que la medida acarrea. Por una parte, se han cargado de un plumazo la confianza construída durante años en los depósitos por importe inferior a los 100.000 euros, en lo que Bloomberg califica como la peor medida posible. Veremos si las “corridas bancarias” en el futuro son tan benignas como nos dicen. Por otra parte, lo que nadie parece querer entender es que los ahorros y depósitos no son otra cosa que la base de la inversión. No savings, no party.  Una entidad financiera da préstamos gracias a los depósitos; si en lugar de depósitos tiene fondos del BCE (como el ELA o el LTRO), la ecuación ya no se produce. Esto, pero a gran escala, es lo que ocurre en una economía, por lo que esta medida confiscatoria gravita peligrosamente sobre el progreso futuro, ¿a dónde vamos sin inversión? Por no mencionar que fue precisamente el déficit de ahorro uno de los motivos que nos llevó a donde estamos. ¿Qué incentivo damos confiscando a quien ahorra si es precisamente quien hizo las cosas correctamente? Como dice The Economist “unfair, short sighted and self defeating”: debemos poner una línea roja en los depósitos....[+]

]]> JP Morgan Chase & Co es el mayor “dealer” de derivados del mundo, pero incluso a los peces grandes las cosas les salen mal de vez en cuando. De hecho este artículo va sobre lo que algunos conocen como la “London Whale” (la ballena londinense), una apuesta infructuosa que hizo perder más de 6 mil millones de dólares a la entidad, y que dejó al descubierto una operativa sobre la que actualmente se sitúan los focos de la justicia. ¿Cómo es posible que “el mejor banco del mundo” en la gestión de riesgos ocultase pérdidas, falsease modelos y no cumpliese con sus obligaciones ante las autoridades? Año 2005, se crea en el interior de la división “Corporate – Private Equity” de JP Morgan un departamento con el objeto de invertir los excesos de tesorería existentes. En dicho departamento se sitúa a Ina Drew, quien previamente habría realizado actividades similares comprando activos como la deuda pública, deuda corporativa con alta calificación crediticia o MBS. Sin embargo, a diferencia de su anterior mandato, en esta ocasión se valora la posibilidad de poder operar también con derivados para servir como cobertura de la “exposición cíclica” a la que se enfrenta el banco, y también para cubrirse ante “tail events” o “cisnes negros”, eventos altamente improbables pero con altas pérdidas potenciales. Es así como en el año 2006 se permite a la unidad invertir en derivados sintéticos. Algo llevado a cabo a pesar de que dicho exceso de tesorería estaba compuesto por los ahorros de sus clientes, quienes involuntariamente e indirectamente estaban operando con derivados. Los resultados son tan satisfactorios, unos 170 millones de dólares en beneficios hasta finales de 2007 frente a la baja rentabilidad de la deuda pública, que se crea una subdivisión específica para tal fin conocida como SPC o “Synthetic Credit Portfolio”. Es ahí donde se produce un cambio sustancial, de la “cobertura” se pasa a la “búsqueda del beneficio”. Los primeros movimientos al respecto podemos enmarcarlos con “la crisis de las subprime” cuando se toma la decisión de posicionarse para beneficiarse de los importantes defaults que ocurrirían posteriormente en el mercado “high yield”, mercado al que algunos llaman basura por situarse en él las empresas con peor calificación crediticia. En ningún momento se avisó al regulador de dicho cambio en la operativa aun debiendo hacerlo, quizá porque posteriormente se anunciaría el cierre de su “propietary trading” para cumplir con la regla Vocker a la vez que las operaciones propias proseguían bajo el paraguas del SPC y su supuesta inversión del exceso de reservas y coberturas. Entre 2008 y 2011 la exposición neta salta de los 4 mil a los 51 mil millones de dólares, pasando así a operar con importantes cantidades en índices como el CDX.NA.IG, el CDX.NA.HY (índices de CDS de Norte América en activos con Investment Grade y High Yield respectivamente) así como sus respectivos en Europa con el índice iTraxx. Se posicionan correctamente ante eventos como la quiebra de General Motors o la crisis de la Eurozona, si bien la mayor gesta se produce sin duda en el índice CDX.NA.HY11, producto lanzado en el año 2008 y con vencimiento en el año 2011, que pagaría enormes contraprestaciones si un determinado número de empresas hacían default. El trader jefe de SPC, Iksil, se puso corto cuando faltaban solo dos compañías para que el High Yield 11  diese el premio gordo. Era noviembre de 2011 y nadie esperaba que dos defaults se produjesen antes de acabar el año, había una empresa llamada Dynegy que se ponía en duda pero no dos, por lo que la estrategia de los hedge funds fue comprar protección para dicha compañía y doblar apuestas en contra de Iksil. El 7 de noviembre Dynegy cayó. El 29 de noviembre lo hacía también American Airlines. JP Morgan se embolsa más de 400 millones y la leyenda de Iksil empieza a crecer.  A pesar de los éxitos cosechados, desde la cúpula del banco se percibe una mejora en las condiciones macroeconómicas a finales de 2011, especialmente por el LTRO del BCE, lo que provoca que se dé orden de reducir las operaciones del SPC y a su vez los activos ponderados por riesgo (APR) necesarios. Se plantean como objetivo reducir 25 mil millones de APRs en el departamento antes de finalizar 2012, lo que desencadena un encendido debate dentro de la entidad. De hacerlo como se plantea, vendiendo rápidamente los activos, costaría como mínimo 400 millones de dólares… y además ¡por qué parar de ganar dinero! Ina Drew, quien lidera el departamento, no es del todo reacia a reducir los APR, lo que le preocupa más es que le carguen todas las pérdidas del proceso a ella. Es por ello que se acuerda una reducción de los APR que no haga aflorar las pérdidas. Y por si fuese poco el 19 de enero de 2012 un nuevo evento inesperado condiciona el debate, Kodak quiebra. De beneficiarse de los principales defaults pasan a perder 50 millones por dicho suceso, lo que para algunos es una señal clara de que es demasiado pronto para desmantelar el SPC. Es por ello que, sin pasar por alto el objetivo de reducir los APR, teniendo en cuenta a su vez que no deben aflorar las pérdidas, se busca también seguir beneficiándose de los defaults. En un primer momento Iksil plantea un nuevo modelo para determinar los APR llamado “Core Credit Book RWA”, denominado por algunos como el “shadow model”, que reduce a la mitad el capital necesario debido a los APR. A su vez, para evitar las pérdidas, se propone una venta “oportunista” de las posiciones, esto es, de forma no inmediata. Pero finalmente Iksil llega a la conclusión de que la mejor forma de cumplir con todos los objetivos es aumentar los “largos”, así la exposición neta disminuye y por tanto los APR, las pérdidas no tienen porque aparecer y siguen beneficiándose por eventos como los de Kodak. ¡Una gran solución! El problema de dicha solución es que convierte al SPC en un “monstruo” cada vez más y más grande y más y más arriesgado, ¡y eso que al principio decían que solo hacían coberturas! La exposición bruta alcanza el 18 de enero de 2012 los 278 mil millones en el IG9, los 115 mil millones en el HY10 y 11, y los 90 mil millones de dólares en el iTraxx. La exposición neta total es de 159 mil millones. La estrategia podría haber funcionado pero sus posiciones cortas pierden dinero mucho más rápido de lo que los largos lo ganan. Enero termina con 100 millones en negativo y los nervios afloran. Iksil se queja amargamente de la poca liquidez del mercado y cree que el resto de traders conocen sus posiciones. En febrero y marzo las pérdidas se repiten, los indicadores de riesgos saltan uno tras otro, pero son reiteradamente “reajustados” para que dejen de hacerlo. Hasta que finalmente a finales de marzo se toma la decisión de dejar defender la posición: “put phones down and stop trading” ordena Drew a los traders de SPC. La suerte está echada.  En abril la posición de Iksil sale en la prensa y es bautizado como la “London Whale”, pero las pérdidas son ya masivas y no hay vuelta atrás, en un solo día tras la publicación de dicha noticia pierden 412 millones. En total 6.2 mil millones de dólares en 2012, y eso teniendo en cuenta que algunos activos se traspasaron al “Banco de Inversión” por lo que las verdaderas pérdidas nunca aflorarán. Además de eso en el SPC distorsionó las valoraciones de sus derivados, que contablemente deben ser valorados diariamente por su “valor razonable”, pasando de usar un valor medio del “bid spread” a otras medidas más favorables, incluso fuera de dicho rango. Las diferencias suponían 432 millones a 16 de marzo de 2012. En resumen, se saltaron la correcta valoraciones de sus derivados, trataron de usar modelos que bajasen artificialmente sus APR, usaron sus excesos en depósitos para realizar apuestas en productos complejos y de alto riesgo, dijeron que iban a cerrar su “propietary trading” pero a su vez seguían teniendo posiciones propias en el mercado sin decirlo,  se saltaron los límites asignados por métodos como el VaR alzando los niveles de riesgo cuando eran perforados, no comunicaron a los reguladores ni a los inversores información que debería haber sido facilitada… No pudiendo dictar sentencia mientras los hechos no se prueben, parece que Carl Levin se va a poner las botas. ...[+]

]]> Las entidades financieras deben mantener un porcentaje de capital en relación a su activo como muestra de solvencia, pero ¿qué tipo de capital? ¿Y cuánto? Hasta el día de hoy el debate se centró tanto en el porcentaje requerido como en determinar qué partidas cuentan como 'capital' y cuáles no. La complejidad en este punto llevó a muchos inversores a desconfiar de las métricas recomendadas y a recurrir a medidas menos manipulables y más sencillas de entender como el Tangible Common Equity, entre otros. Entonces llegaron los stress test y se vio que aun en un escenario adverso, más o menos riguroso pero sin duda peor que el actual, bancos que parecían saludables atendiendo su aportación de capital podían caer al día siguiente. Entidades como las irlandesas, que no levantaron la menor alarma, ¡eran totalmente insolventes! No fue simplemente un problema de liquidez como se nos dijo, alegando que dicho stress test no contemplaba dicha variable: es que estaban totalmente quebrados y ni con respiración asistida del BCE y del Central Bank of Ireland podían salir adelante. Llegaron a emitirse bonos a sí mismos para tener colateral que ofrecer, pero ni con esas… estaban quebrados con todas las letras. Activos ponderados por riesgo ¿Entonces qué falla? Si exigimos un mayor capital y no funciona, si exigimos una mayor calidad de los activos y no resulta, ¿qué hacemos? ¿Estamos predestinados al fracaso? La lógica indica que alguna variable no estamos contemplando, y es así como del debate sobre el 'capital' llegamos al debate de los risk weighted assets, o lo que es lo mismo, dejar de mirar la composición del capital o su porcentaje para centrarse en la magnitud que determina dicha cantidad, los conocidos como activos ponderados por riesgo, o APR. Esto es, los bancos deben mantener un porcentaje de capital con relación a su activo, sí, ¿pero qué activo? Basilea II trajo consigo la revolución de no contabilizar por igual todos los activos para determinar los requerimientos de capital; por ejemplo la deuda pública AAA se considera un riesgo 'seguro' y, por tanto, no se exige capital por ello, al igual que una primera hipoteca residencial con bajo loan to value es considerada más segura que un préstamo personal. Ese es el punto, no todos los riesgos son iguales y no todos se deben contabilizar igual. Por tanto, aplicamos un coeficiente corrector y pasamos de los “activos” a los “activos ponderados por riesgo”, y partir de ahí se aplica un porcentaje para determinar el capital. El espíritu de Basilea II es envidiable: obligamos a las entidades a mejorar la gestión del riesgo, premiamos a aquellas con políticas más conservadoras, castigamos a las arriesgadas, y ya de paso favorecemos la inversión en deuda pública y, por tanto, la financiación de los estados (quizá por ello luego costaba tanto reconocer el error en los stress test y aplicar quitas). En resumidas cuentas, una revolución que supuestamente nos hacía mejores en todo, pero que, sin embargo, no sirve para evitar las quiebras bancarias. ¿Por qué? Recientemente la EBA, European Banking Authority, ha llevado a cabo un estudio que analiza cómo miden las distintas entidades financieras los APR, y ha encontrado que ¡entre unas y otras hay diferencias del 70%! Pero esto no es lo peor,  puesto que sí existen hechos diferenciales que explican hasta cierto punto las discrepancias entre entidades. Lo más llamativo de dicho estudio es que los factores objetivos, como son los diferentes activos en cartera o las distintas regulaciones existentes, no explican las discrepancias encontradas. O lo que es lo mismo, hay diferencias inexplicables. ¿Cómo es esto posible? Pues lo es porque Basilea II, además de premiar la gestión del riesgo, también quiso premiar la gestión compleja de este, entendiendo que lo complejo era mejor, más avanzado y más cool. Así subdividió las distintas categorías a las que se podían acoger las entidades financieras en tres, el método estandarizado que incluye a su vez uno simplificado, el método F IRB o Foundation Internal Ratings Based, y por último el método A IRB o Advanced Internal Ratings Based. Permitió a la segunda y tercera categoría realizar modelos propios de gestión del riesgo, el segundo de forma parcial y el tercero de forma total, y calcular de forma interna los APR resultantes para determinar el capital necesario. Ejemplo de Basilea I, Basilea II método estandarizado y método IRB. Lógicamente, las autoridades pertinentes deben de dar el visto bueno a dichos modelos internos, pero en la práctica son tan complejos y numerosos, pasando en muy poco tiempo de 7 a más de 200.000 categorías, que dicha tarea supervisora resulta inviable. Lo que en un principio parecía un paso adelante y un incentivo para mejorar la gestión del riesgo, algo necesario para la evolución de la sociedad, se ha convertido en una guerra desleal por crear modelos internos que bajen los APR y, por tanto, el capital necesario. En la práctica es como si los reguladores preguntasen a los bancos: “¿Oye, y tú tienes mucho riesgo? No, claro que no”, y todo arreglado. Con el truco actual no sólo se mejora la rentabilidad por el aumento del apalancamiento, sino que además de cara a los inversores se contaría con un elevado capital según la regulación existente, mostrándose así más seguro que la competencia. ¡Más rentables y a la vez más seguros! ¿Magia? No, gestión avanzada del riesgo, ¡toma ya! La realidad es que si un banco tiene un capital del 10%, unos activos de 100 y unos APR de 40, parecerá muy seguro, pero una pérdida del 4% de sus activos será suficiente para liquidarlo. Un nuevo ejemplo de la discrepancia entre bancos y reguladores lo hemos visto esta semana en los stress test de la Reserva Federal. Por supuesto, todas las entidades han pasado la prueba (menos una, y ya rescatada) ¡Menuda sorpresa! Si bien lo llamativo de los resultados es la diferencia entre los datos finales y los que habían calculado previamente las entidades en dicho escenario de stress, yendo desde los 10 puntos básicos de Citigroup, que pasa con nota, a los 280 puntos de discrepancia de Goldman Sachs, que es el gran perjudicado de la prueba con un capital en dicho escenario de stress del 5.8%. En EEUU los modelos son distintos, pero de nuevo se muestra que los cálculos internos no son fiables. Basilea III intentará mejorar la regulación mirando no sólo al capital, sino también a la liquidez y al apalancamiento, esto es, no sólo a los APR, sino también a los activos totales. Un paso adelante, ¿pero saben qué? Las crisis bancarias no dejarán de existir, de exigirse el capital necesario para que nunca pasase nada ni la banca sería rentable, ni la economía actual tendría crédito, así que es necesario mantener un equilibrio entre la seguridad y la viabilidad. Lo que sí debe exigirse es mucha más trasparencia tanto de cara a inversores, acreedores, depositantes, como con los contribuyentes. La banca depende de la confianza y eso es lo mínimo que debe garantizarse a través de la la claridad y la información, algo que ahora no ocurre....[+]

]]> Antonio Fernández Fernández fue un tratante de ganado nacido en el año 1876 en la comarca luguesa de Sarria, cuyo negocio de exportación de reses daría lugar años más tarde a un diversificado imperio mercantil con negocios a lo largo y ancho del mundo. Tuvo cuatro hijos, José, Antonio, Manuel y Concepción, quienes se ven en la obligación de tomar las riendas de la actividad siendo aún muy jóvenes por la fortuita muerte de su progenitor en el año 1931. A pesar de que José y Antonio estudian en Madrid, Derecho y Caminos respectivamente, deciden seguir adelante con la empresa familiar. Los hermanos se mantienen unidos y alquilan dos mataderos en Porriño y Mérida, comienzan a despiezar y congelar la carne y tejen un modelo de negocio aun más sólido que el anterior.  Estamos a finales de los años 30 y la creciente crispación de nuestro país eclosiona en una Guerra Civil que pone a prueba la logística del negocio de la familia Fernández, pero no sólo la superan con nota, sino que además son usados por el bando nacional  para proveerlos de alimentos, algo que les reportaría importantes beneficios económicos. Este es quizá el punto de inflexión que trasforma una familia de emprendedores con buenas ideas en una familia que cambiará el tejido empresarial gallego.  A lo largo de los años crean o colaboran en la fundación de empresas como Zeltia y Antibióticos (farmacéuticas), Frigolouro y Frigsa (cárnicas, frío y congelación, ahora integradas en Coren) Titania (explotación minera de titanio y volframio), Transfesa (transporte ferroviario especial), Cementos del Noroeste (más tarde Corporación Noroeste), Caja de Ahorros Provincial de Lugo (más tarde integrada en Caixa Galicia), Actinidias Chinensis (más tarde Kiwi España SA, una pionera en la producción de kiwi) y un largo etcétera entre las que también se encuentra la protagonista de este artículo: PESCANOVA.  Es a finales de los años 50 cuando se produce un hecho que cambiará para siempre la industria pesquera mundial: José Fernández López, uno de los hermanos y futuro fundador de Pescanova, se traslada temporalmente a Vigo, donde se instala cerca del puerto. Ahí observa que la pesca del momento se basa en pequeñas embarcaciones que operan próximas a la costa y vuelven todos los días a su origen. ¿Por qué no utilizar grandes barcos que vayan a grandes caladeros y se aprovisionen con mayores cantidades? Sólo existía un problema, y era la conservación de la mercancía, algo que José Fernández solventó inteligentemente: su experiencia exportando carne congelada a Argentina le hizo tener una idea de valor incalculable.  Contando con el asesoramiento de su amigo Valentín Paz Andrade, intelectual galeguista muy familiarizado con temas pesqueros, decide encargar a la empresa Ascón un pedido novedoso: buques con sistemas de congelación a bordo. Es así, con esta idea, como en junio del año 1960 se funda en el sur de Galicia la revolucionaria Pescanova. En 1961 el primero de estos barcos está listo. El Lemos, con capacidad para 250 toneladas de pescado congelado, zarpa a los pocos días al sur del continente americano buscando caladeros por Brasil o Argentina. La expedición es un enorme éxito.  Más tarde, sucesivas prospecciones repetirían éxito en otros lugares, como por ejemplo en la costa africana. Asimismo se innovaría con navíos como el Villalba, que pescaban por popa, buques nodriza como el Galicia, que conseguía almacenar los pedidos de hasta diez barcos, o el Gondomar, con más de 100 metros de eslora. En unos 10 años la empresa contaba ya con 100 barcos y era la compañía de referencia a nivel europeo, y si bien al principio el pescado congelado no acababa de ser aceptado en el punto de venta muy pronto se convirtió en habitual e incluso, para mucha gente, en la única posibilidad de alimentarse dignamente.  En los años 80 la tercera generación toma el timón con Manuel Fernández de Sousa Faro, quien sitúa a la empresa en los primeros puestos a nivel mundial y posibilita la salida al mercado continuo en el año 1985. A pesar de la exitosa trayectoria pasada no lo tuvo nada fácil: en 1987 la ONU decide ampliar la zona exclusiva de explotación pesquera hasta las 200 millas, lo que en la práctica deja sin aprovisionamiento a las empresas del sector. De nuevo el ingenio entra en escena, los acuerdos previos con los diferentes gobiernos, así como las políticas de RSC en dichos países, posibilitan la normal operativa de Pescanova y un nuevo hito de referencia en el sector.  Tras cambiar el mundo de la pesca con sistemas de congelación, tras reinventarse con acuerdos pesqueros en países costeros, aún le quedó tiempo a la saga de los Fernández para un tercer triunfo: la acuicultura. Una clara apuesta del grupo a pesar de la controversia inicial, contando hoy en día con plantas de salmón en Chile, de langostino en Nicaragua, Guatemala y Ecuador, de tilapia en Brasil y de rodaballo en Xove (Galicia) y Mira (Portugal), mercado en el que alcanzan el 50% del volumen mundial. Todo ello en 52 años, todo ello con la herencia recibida de un tratante de ganado de Sarria.  Presente y futuro  El pasado jueves a las 23:32h llegaba a la CNMV un hecho relevante desconcertante, la empresa anuncia que no presenta sus cuentas anuales ante la “incertidumbre de poder afirmar el principio contable de gestión continuada”. Al día siguiente, viernes 1 de marzo, a las 12:56h se confirma el preconcurso de acreedores por el “artículo 5 BIS de la Ley Concursal para la renegociación de su deuda”. Los elogios se transforman en críticas y lo que era una sólida empresa en el imaginario público se convierte en un supuesto castillo de arena.  En mi opinión en el presente de la compañía conviven dos “Pescanovas” contrapuestas, una es la estratégica, otra la financiera. En mi opinión el análisis estratégico de la compañía es excelente, puesto que presenta todos los puntos necesarios para triunfar. Está integrada verticalmente lo que le permite controlar el canal y a su vez mejorar la trazabilidad de los productos que ofrece. Este hecho, junto con los acuerdos existentes con gobiernos locales, crea una gran barrera de entrada que muy probablemente mejorará la rentabilidad a medio y largo plazo.  Su competencia no es reseñable y la empresa está siempre inmersa en las nuevas tendencias del mercado como es la acuicultura que ya representa 13 de su EBITDA. Además no se centra en un producto ni en un país, diversificando cartera y distribución, y su “core business” es un alimento nutricionalmente impecable, lo que unido a la creciente preocupación social por el bienestar y la salud solo puede dar alegrías al grupo pesquero. Quizá su pequeña debilidad es que casi la mitad de su facturación proviene de España, aproximadamente un 43%, pero incluso esto no es del todo malo ya que sus productos son defensivos y “con la que está cayendo” consiguen aumentar la facturación en nuestro país casi un 3%.  Pocas empresas pueden presumir de un análisis estratégico tan bueno como Pescanova, hecho que sin duda habrá llamado la atención de fondos como Bestinver, pero también tenemos la otra parte de la moneda y son las finanzas de la compañía. Los titulares de los periódicos han sido tajantes al respecto reseñando los “1.522 millones de euros” que deben a finales del 3er trimestre. Viendo esa cifra, si la comparamos mentalmente con los 1.670 millones que vendió en 2011, los 183 millones de su EBITDA o los 2.276 millones de su activo, hacen que la situación parezca bastante clara, pero no… no lo es tanto.  La realidad es que de esos 1.522 millones hay que eliminar los pasivos sin coste como son los proveedores. Hay que tener en consideración las obligaciones voluntariamente convertibles emitidas en 2009 por 110 millones, en 2011 de 180 millones (recompra parcial emisión anterior), y 160 millones en 2012 (recompra parcial emisiones anteriores). Obligaciones que vencen en 2015 2019 y son una fuente potencial de “equity”. Y por último hay que tener en cuenta que parte de las inversiones se realizan vía “Project finance” o lo que es lo mismo, la empresa no garantiza su devolución sino que lo hace el proyecto en cuestión.  Teniendo en cuenta estos factores la situación ya no es tan alarmante y, si bien una deuda neta superior a 4x EBITDA es una señal de alarma, otras empresas con ratios similares no están en concurso. ¿Dónde está el problema entonces? Un dato a destacar es el coste del pasivo, el coste medio con entidades de crédito supera el 7% lo que dificulta la generación de valor. Si bien mucho más visual y entendible resulta lo ocurrido con el Free Cash Flow, o flujo de caja libre.  CFO = Flujos de efectivo de las actividades de explotación según el nuevo plan general contable. CAPEX = Adquisición de activos fijos materiales e inmateriales. FCF = Free Cash Flow, flujo de caja libre, o diferencia entre las anteriores partidas.    La gráfica conceptualmente quiere decir lo siguiente. La línea azul cielo representa los flujos de efectivo que la compañía genera corregidos por los cambios en el circulante, dicha cantidad es la que tiene la empresa para invertir, pagar deuda, dividendos… En este caso la partida “CAPEX” en rojo es la inversión de la compañía, dado que está por encima de los flujos generados obtenemos un Free Cash Flow negativo, esto es, crecimiento inorgánico a base de deuda. O lo que es lo mismo, la empresa no solo no genera suficiente para sus inversiones, tampoco para pagar deuda o dividendos.  Este hecho que podría parecer la “respuesta” a la petición del concurso no lo es, en realidad la mayoría de empresas con un plan ambicioso recurren a la deuda para sus inversiones sin que ello sea de por sí algo negativo. La buena noticia es que dichos recursos ajenos se han invertido en una buena estrategia que probablemente dará frutos, la mala es que mientras no generen Free Cash Flow positivo dependen del crédito para invertir, de las desinversiones, de las ampliaciones de capital… o también de las refinanciaciones.    Este es el calendario de vencimientos al que deben hacer frente en los próximos años, si la empresa necesita crédito para invertir difícilmente podrá cancelar los vencimientos sin emitir o asumir nueva deuda (o con ampliaciones de capital). Este hecho que hace 7 u 8 años podría resultar algo anecdótico al no existir problema alguno para encontrar fuentes de financiación, es hoy por hoy algo más complejo. Resulta así plausible la hipótesis expuesta por Faro de Vigo, según la cual la refinanciación de un crédito sindicado superior a los 100 millones de euros estaría en el aire por discrepancias de algunas entidades, o Correo Gallego quien habla de “cientos de millones” y señala a Bankia.  Lo que parece bastante probable es que esta empresa nacida entre Sarria y Redondela seguirá de una forma u otra adelante. Difícilmente podrá conseguir una buena venta de sus instalaciones en Chile, porque el Salmón está en una situación complicada y porque los eventuales compradores querrán aprovecharse del anuncio del preconcurso, pero su trayectoria, su estrategia y su plan de inversiones prácticamente ya realizado, hacen que en mi opinión aun tengamos Don Rodolfo Langostino y Capitán Pescanova para rato. No sé si de la misma forma que actualmente, pero sería difícil de entender que en este punto y con una facturación tan favorable ocurriese lo contrario....[+]

]]> Probablemente la operación más famosa de la historia de los mercados financieros sea la que llevó a Soros a ganar más de mil millones de dólares en un solo día especulando contra la libra esterlina. 20 años más tarde, el gurú de las divisas y la inversión macro parece que quiere repetir la jugada. Según informa el Financial Times, algunos hedge funds, entre los que se encuentran Soros Fund Management, Tudor Investment Corporation, Caxton Associates y Moore Capital, se estarían posicionando para una importante devaluación de la divisa británica en un futuro cercano. El viejo Soros ha vuelto.Fue el 16 de septiembre de 1992, le llamaron “Black Wednesday”, pero lo ocurrido en ese día no tendría sentido sin mirar los prolegómenos. El día anterior, martes, el presidente del Bundesbank mostró públicamente dudas sobre el Mecanismo Europeo de Cambio, que perseguía que los países adheridos mantuviesen sus divisas en unas determinadas franjas. Soros, que llevaba semanas short en la libra, lo tuvo claro. “A la yugular” le dijo a Stanley Druckenmiller, su Chief Portfolio Manager. Ambos se pusieron personalmente al teléfono buscando socios para sus operaciones antes de que terminase el día, la voz se corrió y el miércoles el Banco de Inglaterra fue incapaz de defender la divisa. Soros había vencido y la libra estaba fuera del mecanismo europeo.   A principios de 2010 se repitió la escena, pero esta vez según publicó el WSJ se preparó en Manhattan. Allí se reunieron algunos de los nombres más importantes del panorama para debatir sobre la crisis del euro, entre los que se encontraba Soros. La situación no era sostenible y con un short podían ganar millones. Dicho y hecho: cayó Grecia, cayó Irlanda y cayó Portugal… la divisa nunca bordó la paridad con el dólar, como se dice que esperaban, el EURUSD sólo llegó a 1,20, pero su análisis por fundamentales fue claramente correcto. Repitieron la jugada con Japón, y la llegada del nipón Abe y su 'Abenomics', política que afectó al valor del yen haciéndolo caer, les dio la razón. Soros volvió a ganar una cifra próxima a los mil millones de dólares.  Estamos por tanto ante un hombre que puede demostrar con hechos, y no sólo con palabras, que entiende la economía, que entiende los mercados y que además sabe cómo beneficiarse de sus conocimientos. Por ello, la pregunta que inevitablemente surge al conocer su posicionamiento ante una caída de la libra es: ¿Por qué? ¿Qué está viendo el inversor húngaro? Se admiten opiniones y argumentaciones. He aquí lo que yo pienso.  La economía del Reino Unido está terriblemente estancada, tanto que todo apunta a que en breves conseguirán alzarse con el premio de lo conocido como triple dip recession, un premio de dudosa honra donde por el momento van líderes por delante del double dip de numerosos países europeos. El viernes Moody's rebajaba su rating, que caía por fin del Aaa, y el 'rationale' apuntaba en una única dirección “UK's economic growth will remain sluggish over the next few years”, es decir, falta de crecimiento. ¿Qué se puede esperar entonces ante una deuda demasiado alta y un crecimiento demasiado bajo? Easing.    Para muchos economistas medidas como el quantitative easing tienen mucho que ver con la guerra de divisas y con la balanza comercial; en mi opinión, como ya comenté la semana pasada, nada de nada. Al bajar los tipos de interés se impulsa la demanda y por tanto las importaciones, y si bien es cierto que el tipo de cambio nominal cae, también lo es que se ve compensado en gran medida por la inflación y es el tipo real lo que importa. Si la semana pasada veíamos la balanza comercial de EEUU, hoy toca la del Reino Unido desde el año 2009. ¿Los efectos del QE en el comercio? Nada de nada.  El martes Goldman Sachs emitía una nota en la misma línea titulada “Currency Wars? No, Just Monetary Easing” en la que afirmaban que las caídas de las divisas y la fortaleza de las bolsas son efectos colaterales, y no principales, de la laxitud monetaria ¡El objetivo único y principal es la demanda interna! ¿Por qué este punto es tan importante? Porque si miramos a la deuda externa neta, donde Japón es acreedor y Reino Unido deudor pero con cifras contenidas, no veremos necesidad de manipular el tipo de cambio para mejorar la cuenta corriente. Por el contrario, si interpretamos el QE como lo que es, una medida para estimular la economía cuando los tipos de interés son “cero” o “casi cero”, entonces ante una economía estancada como la del Reino Unido concluiremos que la respuesta serán más estímulos cuantitativos.  ¿Y qué provocan los estímulos cuantitativos? Ahora sí, todos a la vez, hacen caer el tipo de cambio y aumentan las expectativas sobre la inflación futura. Y eso es precisamente lo que parece destinado a hacer el nuevo gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, cuando se dice que tolerarán una inflación más alta, cuando se habla de un “objetivo flexible para la inflación”, o cuando algunos seniors del BoE plantean la posibilidad de aumentar el easing con 175 mil millones de libras. En resumidas cuentas, se dan todas las piezas para un free lunch con la caída de la libra que inversores como Soros, y muchos otros según el CFTC, parecen dispuestos a aprovechar.  A diferencia de 1992, ahora a Reino Unido no le interesa para nada una divisa fuerte; de hecho, 'la especulación' será una ayuda venida del cielo para cumplir sus objetivos, como quizá demuestre que se publiquen estas noticias en el Financial Times o que el BoE sea tan claro. Hay quien cree que en lugar de una currency war lo que vemos es una growth war y que el primero que devalúa la divisa y consigue crecimiento gana, algo que explicaría esta 'explicitud' en los objetivos buscados. En cualquier caso, lo que sí queda claro es que hay alguien que siempre gana… y su nombre es George Soros. Permanezcan atentos a las pantallas. ...[+]

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