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Martes, 24 de febrero de 2009 (Actualizado a las 22:17)
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El Mito del 8%

@S. McCoy - 24/02/2009

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Tal y como les prometí ayer, hoy toca la segunda parte de la interesante carta a sus lectores de esta semana del norteamericano John Mauldin, episodio que podríamos titular como Desmontando la Rentabilidad de las Acciones a Largo Plazo o El Mito del 8%. En efecto, el analista se detiene en el estudio de los ciclos de bolsa a partir de su propia experiencia, sólo para concluir que hay un montón de errores de percepción que requieren lo que él llama un Back to Basics o vuelta a los fundamentos. Todo un dechado de originalidad, la verdad. Que no se ha matao el tío, vaya. Un proceso, por otra parte, que reconoce no le va a granjear demasiadas amistades dentro de la industria. Enseguida veremos por qué. Les recuerdo en cualquier caso que la provocación despierta conciencias por lo que cuarto y mitad de pensamiento heterodoxo de vez en cuando no nos viene nada mal. A todos.

Punto de partida original. Lo que en series históricas puede parecer un paraíso, en el día a día reviste en muchas ocasiones gran parte de las características de un infierno. Es lo que ocurre con el tiempo en Dallas-Texas y es lo que sucede igualmente con la inversión bursátil. De hecho, en cien años de historia del Dow Jones, hasta 2002, la rentabilidad media del indicador se situaba en el 7,2%, dividendos y costes de transacción aparte. Sin embargo, sólo en cinco ocasiones el retorno anual se situó entre el 5% y el 10%, esto es: cerca del promedio. En el 50% de los ejercicios la pérdida o ganancia fue superior al 16%, porcentaje que se amplía al 70% cuando el umbral se reduce a un movimiento de más del 10%. Obviamente ante variaciones de tal calibre el factor psicológico cobra un papel primordial y determina en gran manera la actuación de los inversores, cuyo nerviosismo hace que difícilmente vean en sus carteras el teórico beneficio a obtener en plazos medios o largos. Rendimientos erráticos, comportamientos inconsistentes e impredecibles. ¿Se pueden neutralizar?

Cuerpo central. Entra aquí Mauldin en el meollo de su disertación que parte de una consideración preliminar: la necesidad de acotar qué es lo que entendemos por largo plazo. Él sitúa el umbral en los 20 años al amparo lo que pueden ser las fases por las que discurre la vida inversora de un ciudadano medio, manual de banca privada: pago de lo debido hasta los 40/45, acumulación posterior durante el resto de la etapa laboral y disfrute de lo ahorrado en los años finales de su existencia. Pues bien, con base en el estudio de los 88 periodos de dos décadas que habrían tenido lugar hasta 2002, el autor llega a la siguiente evidencia: en el 50% de las ocasiones el retorno anual del periodo se situó por debajo del 4% y sólo en 9 de ellas la rentabilidad superó el 9,6% en cada uno de los ejercicios contemplados. De estas últimas 7 coinciden con los periodos que concluyeron en los años 1996 a 2002, en plena efervescencia bursátil que produjo una notable expansión de los ratios y, en especial, del PER o relación precio/beneficio. En el resto de los plazos, nunca se alcanzó el 10% y sólo 1961 se quedó a las puertas con un rendimiento anual del 9,9%. Su conclusión es, cuando menos, deprimente para los puristas: “si sube el PER es que estás pagando más por el mismo nivel de resultados; supone un cambio de percepción sobre los mismos basado en el sentimiento, sin respaldo fundamental de ningún tipo”. Casi nada.

De hecho Mauldin, afirma que tal relación se cumple igualmente en sentido contrario. Cuando se produce una contracción de los retornos en el mercado de acciones, normalmente la causa hay que buscarla en unos PERs de partida excesivos para un nivel de resultados dado y que, por tanto, provocan una contracción en los precios de los valores que, a su vez, dan lugar al ajuste a la baja en el indicador. Y aquí es donde al autor echa un segundo jarro de agua fría sobre los optimistas: desde su punto de vista, la previsible contracción de beneficios en las empresas norteamericanas supone que el PER de Estados Unidos se encuentra por encima de los 30 veces beneficios, por no decir 45. Aunque su metodología top-down es discutible, se basa en el porcentaje de participación de los beneficios empresariales en el PIB estadounidense y potencial reversión a la media (no tiene en cuenta que el 40% de la contribución era de financieras cuyos resultados y cotizaciones están ya ajustados), cuidado que no es el único. Mark Hulbert de Market Watch llega igualmente a esa cifra desde el tradicional mecanismo agregador bottom-up. Toma ya.

Mauldin advierte, por tanto, de malos tiempos para la lírica en su espectro de largo plazo. De hecho lo cierto es que los ciclos bursátiles son de 17 años, concluye, y que no hay caminos intermedios entre su cielo y su suelo. Son las valoraciones y no los precios los que dan las señales de compra. Valoraciones, por cierto, que Hulbert ajusta por el lado del denominador metiendo medias de resultados a diez años en una aproximación interesante que abarata el mercado. Hasta que veamos dicho soporte, la mejor decisión desde su punto de vista es conservar el patrimonio a la espera de tiempos mejores. En cualquier caso, y como decíamos al principio, el 8% de rentabilidad en el largo plazo de la bolsa se ha quedado en un mito. Y más cuando estudiosos de la London Business School reducen dicha ganancia media anual al 6%, porcentaje que se quedaría en un mero 1,7% si se excluyeran los dividendos.¿Dónde está la diferencia? En el espectro, Dow contra el conjunto del mercado. Sea como fuere, lo dicho: un poco de provocación en martes, tampoco viene mal. Su turno.

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Opiniones de los lectores (41)

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41. usuario registrado BF224/02/2009, 21:59 h.

*3*
Y no olvidemos que los mercados, especialmente la bolsa, son fundamentales para que se recupere la confianza de los inversores. Estos son también agentes económicos, consumidores e inversores. Esta es, sin duda, una Crisis de los mercados. Una Crisis en los mercados de crédito que resulta en una Ajuste de su tamaño. Pero la bolsa sigue sufriendo por su mayor liquidez relativa, al mismo que su caída retroalimenta el miedo de los inversores. Y genera dudas sobre las perspectivas económicas. Todo esto lo tenemos que tener en cuenta al observar su evolución reciente. Y las autoridades seguro que lo evalúan y, pronto o tarde tendrán que actuar en consecuencia.
Saludos,

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40. usuario registrado BF224/02/2009, 21:58 h.

*2*
Y cuando el mercado siga al alza, bajo la tendencia bajista de fondo, volverán a perder en corto al considerar que la corrección al alza es limitada. Al final, también serán expulsados del mercado. ¿Conclusión final? mercados cada vez más ilíquidos, dominados por el escepticismo y la aversión al riesgo.

Hay una cosa evidente, todas las bolsas del mundo están inmersas en una burbuja. Y las burbujas, sean al alza o a la baja terminan por estallar en las manos de los inversores. Las primeras tiende al infinito; las segundas, a cero. La realidad es que jamás se llega a uno u otro extremo. Como bien dice el estimado Jose Antonio Fernández Hódar, hoy por hoy, sobre el papel, los ganadores son los bajistas. Pero que no se olviden de una cosa clara: también los bajistas, pueden perder hasta la camisa, como recientemente vimos en Volkswagen. Hoy sacan pecho y a su banderín de enganche se alistan cada día una legión de nuevos actores, a los que se suman inversores asustados que venden asumiendo fuertes pérdidas, con lo que la presión sobre el mercado se hace asfixiante. Pero ya les llegará también a ellos la explosión de su burbuja bajista.
...

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39. usuario registrado BF224/02/2009, 21:57 h.

*1*
Quisiera aportar el inteligente escrito de José Luis Martínez Campuzano, en el que afirma que discutía ayer con un compañero sobre quién podría estar detrás de las ventas del mercado. ¿A estos niveles? ¿tras el crac del año pasado? ¿queda alguien dispuesto a vender que no considere las posiciones ya de largo plazo?. ¡Claro que siempre hay gente dispuesta a vender! otra cosa es que esté apostando precisamente a la baja. También ayer lo confirme cuando escuchando a un analista en bolsa en radio recomendó "vender en corto", utilizando el mercado de derivados. Una buena estrategia en una tendencia bajista, aunque reconozco que no es natural. En un mercado bajista, más tarde o más temprano, todos pierden. Aquellos que están largos, posiciones de largo plazo "obligadas", porque llegan a desincentivarse del mercado prometiéndose no volver a entrar en mucho tiempo. Aquellos que están en liquidez, viendo el riesgo actual, deciden pensárselo muchas veces antes de comprar. Y los que están cortos, en un momento de claudicación como el actual, porque en algún momento pierden ante una recuperación racional del mercado.
...

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38. usuario registrado J&L24/02/2009, 20:48 h.

BF2. Pues por mí, como soy consciente que en esto de la macroecoeconomía estoy bastante huérfano [de la otra aprendo con la doméstica], con vd. me sucede como con Desde Londres, sin despreciar las aportaciones de ningún forero, que cada día amplío un poco más mi no muy extenso conocimiento económico.
Así que sigan con sus reflexiones escritas que más de uno las aprovechamos. Hasta puede que un día, entre algo que leo por aquí y otro poco que leo por allá, más los sitios donde hay algo que merece la pena leer, llegue a aprender.
De momento aprendo y, ya soy talludito, a moverme en el campo de las finanzas sin engañarme mucho.
Un saludo.

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37. usuario registrado sainther24/02/2009, 20:21 h.

BF2

Leyendo los post tengo que decir que personalmente prefiero intervenciones interesantes e instruidas como las tuyas [estando más o menos de acuerdo con algunos puntos] que otras que no aportan nada al intelecto.

Un saludo.

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@S. McCoy

Experto financiero que escribe Valor Añadido. Es un incisivo analista que despertó el interés de nuestros lectores con sus brillantes y didácticos artículos sobre empresas, sectores y tendencias del mercado.

 

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