Ricardo Santos Rodríguez*.-

TRIBUNA LIBRE

El día de la marmota y la gran solución sistémica

14/10/2008
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Día tras día se ha repetido la misma pesadilla: otra jornada y otra fuerte caída en las bolsas… Y es que últimamente parece que cada día nos levantábamos con las mismas noticias sobre el sector financiero, atrapados cual Bill Murray en un trágico día de la marmota. ¿Es acaso un déjà vu? No. Es mucho más, es la constatación de una crisis sistémica que va para largo.

Más allá de debates optimistas o pesimistas, lo cierto es que es un hecho objetivo que hay algo que no funciona. Además la crisis se está acentuando como consecuencia del trasvase Wall Street - Main Street. Cada minuto es oro y hoy más que nunca. La cuestión ahora ya no es prevenir una recesión en la mayoría de los países desarrollados (que con toda seguridad terminará afectando a los emergentes). Eso es algo probablemente inevitable a estas alturas de la película. Lo que debemos evitar es una depresión global. Y la primera piedra que hay que poner es la de una solución sistémica para la banca. No queremos entrar en debates acerca de la socialización de las pérdidas o el moral hazard. No hay tiempo para eso. Hay que salvarla y hay que ver cómo, y poner medidas para que no se repita. No es necesario ser un experto en los mercados financieros para entender la importancia que su función desempeña en la economía. Y es que si desapareciera habría que inventarla de nuevo.

Dejando de lado el problema inmobiliario (detalle bastante importante), la situación puede describirse muy llanamente como señala Hermitage AM en su último informe: el sistema bancario tiene un agujero de 1.000 millones de dólares (sino más). Para cubrir este déficit de capital, los bancos tienen estas opciones:

- Dedicar el 100% de sus beneficios a recapitalizarse. Teniendo en cuenta el menor nivel de beneficios futuro por la débil situación económica y la probable restricción del crédito, el proceso podría llevarles cerca de 30 años.

- Captar capital privado. Hasta el momento ya han conseguido captar 300.000 millones de dólares vía Sovereign Wealth Funds y vía ampliaciones de capital. Sin embargo, todavía les queda un déficit de 700.000 millones de dólares, y dado que estos inversores han perdido de media un 60% desde que realizaron sus aportaciones, creemos poco probable que puedan llegar a conseguir captar más dinero sin recurrir a la extorsión.

- Vender activos. El principal problema es que esta solución tira para abajo el precio y crea un círculo vicioso (el apalancamiento del banco sube y tienen que utilizar más de su capital). De hecho, gran parte de lo que estamos viviendo es una avalancha de ventas de activos proveniente de entidades urgidas de liquidez. Por otra parte, hay que decir que esta solución no es muy eficiente, porque para captar 1 dólar de capital tienen que vender 30 dólares de activos (están apalancados 30x), es decir que para obtener los 700.000 millones tendrían que vender 21 billones de dólares de activos. Casi nada.

Como vemos, ninguna solución privada es viable y los números rojos empiezan a acechar el fortín bancario, dispuestos a cobrarse más de una cabellera… Como suele suceder en las películas, ahí es donde aparece el séptimo de caballería: en este caso la primera en aparecer ha sido la Fed con su plan de los 700.000 millones destinados a recomprar activos tóxicos. Sin embargo, el principal problema del plan es que no está enfocado a la partida adecuada: si fuera una inyección de 700.000 millones de equity (nacionalización bancaria total o parcial), el problema se resolvería desde el punto de vista de la solvencia (por supuesto no habría que olvidar la lección y revisar el riesgo de la nueva contraparte, en este caso, la solvencia estatal y la posibilidad de corralillos), pero el caso es que son 700.000 millones destinados a la compra de activos. Y esto supone apenas un 3% de los recursos propios que el sistema realmente necesita (recordemos, 1 dólar equity = 30 dólares de activos). La única solución es la planteada por Reino Unido (y seguida por Europa). Aunque parezca radical, el mundo desarrollado debe moverse hacia la nacionalización parcial de la banca. Son simples matemáticas.

Además, los gobiernos deberán bajar tipos y afrontar un largo proceso de cuantioso endeudamiento para evitar una recesión profunda. Gastar y endeudarse para compensar tanto la caída de consumo e inversión, como el proceso de desapalancamiento de empresas financieras, no financieras y de las familias, factores ambos que sin duda conllevan una fuerte presión desinflacionaria, como señala David Rosenberg. Sin embargo, el principal interés de los gobiernos a medio plazo será depreciar el valor de sus monedas y generar inflación; luchar contra la deflación japonesa, reduciendo, por una parte, la deuda acumulada que deberán pagar en el futuro, y recuperando, por otra, el valor de los activos reales (entre ellos el de las casas pero también de la bolsa que además anticipará la recuperación).

A corto plazo, es posible que el exceso de oferta y la administración del riesgo de contraparte continúen siendo la tónica habitual de los mercados hasta 2010, pero no es menos cierto que esta condición presentará, eventualmente, extraordinarias oportunidades de inversión con una perspectiva de largo plazo. Es difícil saber que nos depararán los años venideros… Lo que está claro es que momentos de tanta intensidad como el actual, nos enseñan que cada instante es un regalo. Y después de todo, no es malo vivir siempre en el día de la marmota si sabes aprovecharlo… ¡Feliz día de la marmota a todos!

*Ricardo Santos Rodríguez, Asset Management, N+1.

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