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Viernes, 15 de junio de 2007 (Actualizado a las 13:23)
 
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VALOR AÑADIDO

Lo de Service Point es raro, raro, raro...

Service Point

@S. McCoy - 15/06/2007

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Se veía venir. El cóctel de compra y agrega (buy and build), más gestores de perfil fundamentalmente financiero, más adecuado manejo de la comunicación al mercado, sabe bien, gusta a los inversores y produce antes o después suculentas revalorizaciones. Que se lo digan, si no, a GAM, por poner sólo un ejemplo. Sin embargo, precio y valor no son conceptos ni mucho menos sinónimos. Y en este caso, el primero ha pasado con creces al segundo. A día de hoy, por lo menos.

SPS dejó ya hace mucho tiempo el fantasma Bonomi-Picking Pack que estigmatizó el comportamiento bursátil de la compañía en un pasado no muy lejano. Cuatro líneas de negocio presiden su actividad: facility management o outsourcing de servicios con personal propio; gestión documental; reprografía y venta de consumibles y material de oficina. Los tres primeros suponen más del 90% de las ventas. El objetivo estratégico a 2010 persigue rebajar el peso de la reprografía y la venta directa e incrementar el facility management y, sobre todo, la gestión documental que es donde Service Point obtiene mayor margen.

Para ello, SPS ha adoptado la clásica política de buy and build -propia de un sector tan atomizado y maduro como éste, donde el crecimiento orgánico es muy limitado-, con tres características principales. Reforzamiento de áreas estratégicas que generen ventas recurrentes; disciplina financiera (por múltiplos y contribución positiva a resultados desde el inicio); liderazgo geográfico. A ello se une un uso racional del balance que les permite disponer de financiación bancaria o acudir al mercado sólo cuando verdaderamente resulte necesario. Un crédito fiscal de 90 millones de euros. Y, por último, una política de remuneración al accionista vía acciones liberadas que permite vincular más al accionista con la compañía.

Hasta aquí lo que justifica la subida de la acción. Precio. Vayamos con el valor. Si hacemos caso al informe de resultados del primer trimestre, el Ebitda estimado por la firma para el año alcanza los 25 millones de euros (una vez deuda neta pro-forma, según declara la propia compañía). Si tomamos capitalización más deuda, 450 millones, SPS estaría cotizando a 18 veces Valor empresa/Beneficio bruto de explotación (EV/Ebitda). Curioso. El mismo ratio pagado por Eroski para hacerse con Caprabo. Claro, pero en ese caso, había que proteger el mercado contra la adquisición por parte de un competidor. Sin embargo, en SPS no se da esta circunstancia. Sólo cabe pensar que el mercado descuenta un crecimiento espectacular de los beneficios. Bueno. En el último trimestre las ventas comparables año sobre año habían crecido un 9%. Ergo no parece que sea el caso. ¿Nuevas compras que aporten un crecimiento de Ebitda mayor que el incremento de los recursos necesarios para acometerlas? Lo más probable. A estos ratios cualquier compra con acciones sería muy positiva. Pero no deja de ser un desiderable posible, probable, pero no real, de momento.

Yendo a lo concreto. La gran pregunta es: con un PER por encima de 40 veces, ¿qué catalizador adicional puede tener la firma? No se me ocurre ninguno. Salvo que seamos mal pensados. Compras, tamaño y pase que te crió a un voraz capital riesgo salvador de la empresa patria. ¿Puede ser?

Puede. No hay que olvidar que el Consejo de Service Point cuenta con un núcleo duro de deal makers que sabe manejar el mercado, encabezado por el propio Juanjo Nieto, Alvaro de Remedios y Samaranch Jr. Pero existe una paradoja: estos mismos gestores, hasta ahora, no han creído, accionarialmente, en la empresa. No lo dice McCoy. Ahí están las hemerotecas con los titulares de la Junta del año pasado y los registros de la CNMV. Hoy día podría resultar inabordable pero hace doce meses, un 5% eran apenas 7 millones de euros. ¿Pertenecerá a alguno de ellos ese aparcamiento del 5% declarado por UBS a finales del año pasado? No lo sé. ¿Y las nuevas entradas a estos precios? Entiendo que Castellano viene de la mano de Aurora Cata, consejera. ¿Cuál es el mensaje? Me pierdo. Raro, raro, raro...

Complicado lo de Service Point. Buena estrategia, gestión acertada, sana financieramente. Pero injustificable comportamiento bursátil salvo que haya operación detrás. Que todo puede ser. De momento los accionistas que tanto clamaban por la generación de valor, han visto como sus mejores deseos han sido satisfechos. ¿Momento de vender? El sentido común así lo aconseja pero... Buena semana a todos.

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Opiniones de los lectores (5)

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5. albertovzViernes, 15/06/2007, 13:26 h.

En Francia se dice desde hace varios siglos que los españoles se creen más listos de lo que relamrente son ¿Se habrán sobrevalorado, entonces, como la Bolsa expañola?

4. J&LViernes, 15/06/2007, 13:20 h.

Pues si, todo eso está muy bien pero reconocerá vd. que los inversores llegados a la bolsa después del 1998, no buscan valores tranquilitos de un 10 o 12% de rentabilidad media al cabo de diez años, eso queda para los tradiciones del ahorro bursátil.
Y lo de SPS también puede extenderse a otros valores que no son chicharros y desde el año pasado se comportan como si lo fueran. Pero a corto y a medio plazo los números pesan:
Rentabilidades SPS:
38,71% en el 2006 y 69,02% en lo que llevamos de año y, aún con rentabilidades negativas del 2004 y 2005, la rentabilidad media desde el 2003 es del 25,81%.
Y lo que son las cosas, tanto el análisis de JCF que recomienda compra a tope, como el célebre multi de Tech Rules que aconseja mantener, y tienen en cuenta el ciclo, fundamentales, etc., invitan a seguirdentro. Mire hoy al BBVA, desde Febrero de capa caída bajando y hoy ¡zas! para arriba por un simple rumor sobre Carlos Slim, y eso que es uno de los grandes blues.
Y con el precedente de los augurios de catástrofe desde antes de Noviembre pasado por los expertos. La Bolsa no está para salirse ahora, pero yo he hecho caja en SPS por si acaso.
Pues eso, muera el sentido común.

3. mitusViernes, 15/06/2007, 11:43 h.

Buen artículo Sr. McCoy, aunque esta vez no ha tenido que sudar mucho. Para encontrar empresas sobrevaloradas en la bolsa española casi basta con elegir cualquiera al azar. Lo complicado -y lo que estoy seguro que buscamos sus lectores- es dar con compañías infravaloradas. Eso sí que es buscar una aguja en un pajar.
En fin, ayer comentó ud. BBVA, así que no me quejo. Un cordial saludo.

2. GATDViernes, 15/06/2007, 11:35 h.

.... ADIVINO:
"La compañía de reprografía ha adquirido el 100% de la compañía inglesa CBF Print Management Company a través de su filial del Reino Unido, Service Point UK. El precio pagado se sitúa en los niveles establecidos de múltiplos de las adquisiciones que ha venido realizando Service Point Solutions, aunque la empresa no ha facilitado más información al respecto"
(invertia 08:33)

1. festusViernes, 15/06/2007, 11:14 h.

Algo parecido sucederá con Ercros.

 

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